624
Михайло Федоров: як оцінити українську землю (частина 2)
— Аграрний ринок
Раніше Finance.ua публікував першу частину цієї колонки, з якою рекомендуємо ознайомитися за посиланням.
Сьогодні продовжимо розповідь і підрахунки.
Співвідношення ціни і прибутку землі в Україні
Володіння землею несе всі ризики, пов’язані з гарантією права власності на землю. А право гарантує держава. Тому ризики, пов’язані з землею, безпосередньо залежать від законодавства країни, його змін і стійкості самої держави.
У цьому ключі ризик володіння землею можна порівняти з ризиком виникнення дефолту країни. А якщо так, то ціну на землю можна безпосередньо порівнювати з володінням державним боргом країни. Тобто прирівняти земельний ризик до так званого країнового ризику.
Значить, володіння землею можна порівняти з володінням валютним зовнішнім державним боргом країни. Мова в цьому випадку йде саме про валютний борг, а не про внутрішній, виражений в гривні, оскільки ціна землі не включає в себе ризики інфляції і ризики зі знецінення національної валюти.
Наприклад, ми можемо взяти ОВДП України. Прибутковість за гривневими ОВДП зараз становить в основному більше ніж 10% річних, а за єврооблігаціями України з погашенням в 2024 році прибутковість становить приблизно 5% річних.
Це означає, що у валютних єврооблігацій умовний коефіцієнт P/E дорівнює зараз 20 одиницям. І ця величина Р/E дорівнює 20 одиниць приблизно і відображає країновий ризик України в даний момент.
У випадку з нашим еталонним гектаром, згаданим у першій частині колонки, вартість такої землі з прибутком 400 доларів за гектар має становити 8 тисяч доларів.
Але ця ціна буде справедлива лише в умовах, коли в країні буде створено відкритий, вільний і захищений ринок землі, за якого не потрібно буде застосовувати внутрішнє дисконтування до ціни землі через недосконалість самого ринку землі.
Сувора реальність
Натомість у поточний момент, поки ще ринок землі не створено і мораторій на вільний обіг землі не знято, наш еталонний гектар в Україні коштує близько 2 тис. доларів з коефіцієнтом Р/Е лише 5 одиниць і прибутковістю 20%.
Тобто реальний коефіцієнт P/E нижчий, ніж країнний в 4 рази. Варто відзначити, що ціна на землю зі схожими якісними складовими, що і у еталонного гектара, може бути і ще меншою, оскільки ефективність її використання може бути низькою, через що і показник прибутку у неї менший.
Цей дисконт в 4 рази в порівнянні з країнним ризиком повністю виправданий, оскільки за відсутності ринку землі, при чинному мораторії на продаж землі, право власності не захищене належною мірою. Покупець, купуючи землю, дуже сильно ризикує, купуючи по суті на пташиних правах.
Тому поточний стан справ призвів до чотирикратного дисконтування цін на землю. І наш P/E має подвійний ефект дисконтування. Перший — це країнний, де орієнтиром є ринок державного боргу, який відображає ризики самої країни і умови ведення бізнесу в країні в цілому. І другий ефект — це дисконтування вже всередині самої країни залежно від внутрішніх умов, створених в країні.
Якби зараз в Україні довгі роки існував відкритий ринок землі, з високим ступенем свободи на кшталт Німеччини або Великої Британії, то наш еталонний гектар, можливо, коштував би 8 тисяч доларів.
І можливо, наш еталонний гектар був би краще культивований, завдяки чому його рентабельність була б вищою. Ціна через це так само була б ще вищою.
Важливим фактором є і те, що в поточний момент пайовики часто орієнтуються більше не на прибуток, який самі можуть отримати від своєї землі. А на величину орендних платежів, які будуть їм виплачені орендарями. З такою логікою, умовний Р/E від оренди може вже досягати 10 одиниць.
Ціна після зняття мораторію на продаж
При відкритті ринку землі, як я вважаю, величина внутрішнього дисконтування скоротиться.
Але, якщо врахувати те, що в новому законі передбачено: обмеження на кількість землі, що купується в одні руки, обмеження з купівлі землі іноземцями і багато іншого… Плюс якщо врахувати, що система обліку землі, реєстрації права на землю і вся регуляція з цього питання ще не буде досконалою — можна сказати, що ринок землі в Україні навіть після зняття мораторію на продаж землі буде ще дуже далекий від «чистого», вільного ринку. А тому величина внутрішнього дисконтування все ще залишиться суттєвою.
При відкритті ринку землі в Україні, швидше за все, ніякої справедливої, рівноважної ринкової ціни не буде.
Потрібно усвідомити той факт, що за роки, коли діяв мораторій на продаж землі, де-факто землю продавали.
Відкриття ринку землі призведе до того, що величезна кількість вже здійснених в минулому угод виллються величезною річкою на новий реальний, законний ринок землі. І величезна кількість угод буде відбуватися «заднім числом», за минулі роки.
Тому в перший рік ринок землі з точки зору ціни буде перебувати в «бардаку». Ціни можуть бути як надмірно низькими, так і надмірно високими.
Це, на жаль, реальність поточного стану речей. Тому на самому початку відкриття ринку землі ціна на землю не матиме нічого спільного з усім вищеописаним.
Тільки після того, як «шторм» за старими обтяженнями пройде, на ринку землі почне формуватися ринкова ціна з розміром внутрішнього дисконтування до еталонної ціни, що скоротився на той час.
Ціна на початку, тобто через рік після відкриття ринку землі, коли «шторм» вщухне, звичайно, підніметься, але, швидше за все, кардинального зростання поки ще не буде.
Ринок землі в наступні роки повинен буде пройти випробування часом, оскільки думка людей часто є відставальним індикатором, а не випереджальним.
Довіру людей і ринку треба заслужити. У формулі ризик/прибутковість і в індикаторі P/E фактор довіри має дуже велике значення.
Яким буде загальний показник P/E і внутрішній дисконт — ніхто не знає, можна лише припустити, що загальний P/E з роками зможе піднятися до 10 одиниць.
Таким чином, він досягне того рівня, який зараз враховується при розрахунку умовного P/E від орендних платежів. Для гектара, здатного генерувати 400 доларів прибутку на рік, це означатиме що його ціна встановиться на рівні 4 тисячі доларів за гектар. Де загальний країнний ризик буде дорівнювати 20 одиниць P/E, а внутрішнє дисконтування буде приблизно дорівнювати 2 одиницям.
Далі все буде залежати від того, як буде вдосконалюватися законодавство і регулювання ринку землі. Якщо в наступні роки законодавство буде вдосконалюватися, а ринок землі лібералізовуватися, — то внутрішній дисконт так само буде скорочуватися, що призведе до зростання ціни.
Якщо ж подальшого вдосконалення законодавства не буде, то і внутрішній дисконт так само не буде скорочуватися.
Плюс до цього варто врахувати, що і сам країнний ризик — величина не постійна і так само може змінюватися. Так само як змінюється прибутковість на єврооблігації України. Поліпшення стабільності в країні, поліпшення макропоказників країни зменшать країнний ризик. Водночас зворотний процес цей ризик збільшить.
Ще один момент — ціни на продовольство будуть змінюватися, що буде впливати на рівень прибутку від землі.
Певною мірою, нехай і повільно, будуть міняти й інші умови. І всі ці зміни ринкова ціна буде враховувати і так само змінюватися. На те вона і ринкова ціна, що завжди адаптується до ринкових умов.
***
Виходячи з усього вищеописаного, можна резюмувати, що для прогнозування ринку землі потрібно враховувати безліч факторів, які шикуються в таку спрощену формулу:
- Ціна землі в першу чергу залежить від прибутку, який можна з неї отримати.
- Також від умовного коефіцієнта P/E, величина якого залежить від загального рівня країнного ризику. Прирівняного до вартості зовнішнього державного боргу.
- Від розміру внутрішнього дисконту, який залежить від розвиненості самого ринку землі, умов володіння землею та інших внутрішніх умов в країні.
Ціна на землю буде зростати в міру поліпшення цих показників. Але для повноцінного формування ринку землі будуть потрібні довгі роки.
Михайло Федоров, аналітик
За матеріалами: Finance.ua
Поділитися новиною
