376
Lombard Odier: економічний ландшафт знову міняється
— Світ
За останні кілька років світова економіка зазнала серйозну трансформацію. Інвесторам слід підготуватися до уповільнення потенційного довгострокового зростання. Таку думку висловлює команда аналітиків швейцарського банку Lombard Odier.
Позитивне сальдо по рахунках поточних операцій країн, що розвиваються зменшилася, а розвинені країни позбулися свого сукупного дефіциту платіжного балансу. Центральні банки всього світу переосмислили “мистецтво” грошово-кредитної політики. Більшість європейських країн провело складні структурні реформи в спробі посилити свої конкурентні переваги і позбутися від минулих надмірностей. Побудова дохідного портфеля вимагає правильного розуміння цих зовнішніх умов, але справедливо і те, що економічний ландшафт знову змінюється. Визнаючи значення короткострокових подій, не слід недооцінювати і роль довгострокових тенденцій розвитку економіки.
Якою буде основна особливість економіки в наступні 5 – 10 років?
Якщо вибирати тільки одну, це – більш низькі темпи зростання по всьому світу, що мають для побудови портфеля далекосяжні наслідки. Але згадаємо, перш ніж привести аргументи на користь цього сценарію, що низький потенціал економічного зростання – зовсім не обов’язково зло і навіть не щось екстраординарне. За даними Томаса Пікеттті, в період з 1700 р по теперішній час реальний ВВП збільшувався щорічно в середньому на 1,6%, і це зростання забезпечувалося порівну демографічним фактором і підвищенням продуктивності праці. Різко контрастуючи з потужним зростанням в другій половині XX століття (наприклад, в “Славне тридцятиріччя” в Європі), ця цифра служить в той же час корисним нагадуванням про те, що в довгостроковій перспективі реальний ріст на 1 – 2% на рік – не так і мало.
Чому потенціал зростання в майбутні роки повинен знизитися?
Тим, хто бажає інвестувати зараз, необхідно бути дуже вибірковими і гнучкими і змиритися з певною волатильністю. Перша причина – зниження боргового навантаження. В 2001 – 2008 рр. зростання приватного боргу підганяло економічне зростання як в США, так і в Європі, і привело, зрештою, до світової фінансової кризи. Розпочатий потім процес зниження боргового навантаження стримує відтоді економічне зростання.
В США в цьому напрямку, за загальним визнанням, досягнуто значного прогресу, і все ж не варто розраховувати на те, що повторне зростання боргового навантаження в приватному секторі зможе прискорити економічне зростання таким же (незбалансованим) чином, як і до кризи. В Європі зниження боргового навантаження ледь намітилося і стримуватиме економічне зростання в майбутні роки.
Другий момент – демографія і продуктивність праці. Зростання ВВП на душу населення обумовлений двома чинниками: демографічними і фактором росту продуктивності праці. Якщо говорити про демографію, то старіння населення означає, що в провідних промислово розвинених країнах світу (США, Китаї, Японії, європейських країнах) частка населення працездатного віку знизиться, за даними ООН, вже в 2015 р, і продовжить своє зниження до кінця XXI століття.
Ця тенденція вплине на темп росту ВВП на душу населення. Історичні дані по США емпірично доводять наявність кореляції між зростанням реального ВВП на душу населення і збільшенням частки населення працездатного віку. Крім того, на зростання ВВП впливає і те, що населення світу збільшується сьогодні більш повільно. За даними ООН, у другій половині XX століття населення світу збільшувалося щорічно більш ніж на 1%, а до кінця XXI століття ця цифра поступово зменшиться до нуля. У разі стабілізації чисельності населення світова демографія перестане бути одним із факторів економічного зростання.
Динаміку продуктивності праці передбачити набагато складніше. З 80-х рр. минулого століття темп росту продуктивності праці в провідних промислово розвинених країнах поступово знижується, а максимуми і мінімуми стають все нижче, якіспостерігаються кожні 5-7 років. Те саме відбувається і на національному рівні, в кожній країні зі своїх причин, хоча в більшості випадків ці причини носять структурний характер. В США ІТ-революція робить на продуктивність праці менший вплив.
У Японії і Великобританії підвищення продуктивності праці стримується зростанням частки працівників, зайнятих нерегулярно або вимушено зайнятих неповний тиждень, продуктивність праці яких нижче. Німеччині необхідно підвищити продуктивність праці за межами обробної промисловості, а в Іспанії цей показник після кризи циклічно покращився на тлі істотного скорочення робочих місць, але останні дані вже свідчать про його зниження.
Чого ж очікувати в майбутньому?
З повною упевненістю стверджувати, звичайно, не можна, але ряд обставин вказують на можливість тривалого зниження темпів зростання продуктивності праці. По-перше, ця тенденція обумовлена дією структурних факторів, яке буде спостерігатися і надалі. По-друге, як стверджує Роберт Гордон, остання “промислова революція” (т. Е. Революція в сфері ІТ) підвищує загальну продуктивність економіки аж ніяк не настільки помітно, як її попередники (винахід електрики, водопостачання, двигуна внутрішнього згоряння, зростання використання нафти в 1870 – 1900 рр.), а нового інноваційного потрясіння, порівнянного за масштабами з інтернетом, поки не очікується.
По-третє, якщо говорити про довгострокову перспективу, то помірне (на 1 – 2%) зростання продуктивності праці аж ніяк не стало б чимось незвичайним. Воно означало б тільки те, що продуктивність повернулася до колишнього темпу зростання і що це зростання стало більш стійким. Ось чому ми не очікуємо, що в майбутньому продуктивність праці буде підвищуватися темпами, достатніми для компенсації впливу на довгострокове зростання світової економіки зниження боргового навантаження та демографічного чинника.
Які наслідки для фінансових активів і структури портфеля?
По-перше, більш низький потенціал зростання має на увазі, що недовиробництво ВВП (різниця між можливим і фактичним зростанням ВВП) менше, ніж здається. В США, наприклад, рівень економіки, по всій видимості, набагато ближче до потенційного, ніж думають більшість інвесторів, і політика нульової відсоткової ставки повинна скоро припинитися.
По-друге, більш низький довгостроковий потенціал зростання передбачає і більш низький рівень рівноваги для показників прибутковості на довгому кінці цієї кривої, особливо враховуючи схильність учасників економічної діяльності до зниження боргового навантаження і високий рівень заощаджень у всьому світі, через які прибутковість 10-річних облігацій повинна буде якийсь час постійно залишатися нижчою, ніж темп номінального зростання. Це означає більш низький ризик падіння на довгому кінці кривих прибутковості американських і європейських державних облігацій.
По-третє, зниження потенціалу економічного зростання має на увазі і зниження прибутку на капітал, яке змушує інвесторів займатися “пошуками прибутковості” і призводить до структурного зростання цін на активи. При цьому розраховуються для акцій коефіцієнти ціна / прибуток стають вище (означаючи більш низькі зворотні коефіцієнти), але більш низька прибутковість облігацій компенсує вплив на премію за ризик по акціях (прибутковість акцій мінус прибутковість облігацій). Поки ця премія не знизиться занадто сильно, інвестори, які вклали свої кошти в акції, продовжать отримувати винагороду за більший в порівнянні з облігаціями ризик.
По-четверте, коли прибутковість низька, втрата довіри або зміна очікувань інвесторів може привести до різкого зниження котирувань фінансових активів. Тому подібні умови чреваті періодами більш високої волатильності. Це вимагає від інвесторів більш розвинених тактичних навичок, а також більш вмілого використання відповідних інструментів хеджування для запобігання знецінення свого портфеля.
Нарешті, менше недовиробництво в поєднанні із стимулюючою політикою центральних банків могло б швидко привести до зміни, нехай і тимчасової, інфляційних очікувань. А це могло б, у свою чергу, викликати корекцію як на ринку облігацій, так і на ринку акцій. В результаті кореляція між класами активів могла б стати сильніше, надаючи особливого значення диверсифікації портфелів за рахунок таких альтернативних джерел доходу, як хеджеві фонди, цінні папери, забезпечені активами, і реальні активи.
За матеріалами: Вєсті Економіка
Поділитися новиною
