1913
Дресирувальники «биків» і «ведмедів»
— Валюта
Лауреатами Нобелівської премії з економіки 2013 стали американські вчені-фінансисти, які займаються ціноутворенням на фондових ринках: Юджин Фама (Eugene F. Fama), Ларс Петер Хансен (Lars Peter Hansen) і Роберт Шиллер (Robert J. Shiller). Всі троє, особливо Юджин Фама і Роберт Шиллер, входили до числа лауреатів вже давно, але отримали Нобелівську премію тільки через п’ять років після чергової фінансової кризи, викликаної, зокрема, неправильною оцінкою активів з боку інвесторів.
Наскільки справедливо оцінює ринок той або інший актив? Чи відповідає ризик вкладень у цінні папери їх потенційній прибутковості? Купувати чи продавати? Приблизно так звучать три основні питання, з якими стикається будь-який трейдер. Та й не тільки трейдер: як зазначається в поясненні до рішення Нобелівського комітету, так чи інакше з питаннями інвестування стикається кожен – ну хоча б коли вирішує, в якій валюті зберігати гроші, чи нести їх на банківський депозит або взагалі розщедритися на покупку квартири.
Втім, Фама, Хансен і Шиллер у цьому сенсі «страшно далекі від народу»: вони займалися і займаються саме фінансовими ринками, в першу чергу акціями. Фама став активно публікуватися ще в середині 1960-х років, Шиллер – на десятиліття пізніше ( причому його роботи почасти спростовували висновки Фама), а Хансен запропонував прославивший його «узагальнений метод моментів» (GMM) для математичного аналізу в 1982 році. Бажання вручити одну загальну премію настільки різним ученим – як за віком, так і по об’єктах досліджень – зажадало від Нобелівського комітету дуже загального формулювання («за емпіричний аналіз цін на активи»), яка, з одного боку, майже нічого не пояснює, а з іншого – все ж підкреслює приналежність всіх трьох дослідників до «провидців» рухів на ринку.
«Будь-яких двох з нинішніх лауреатів важко уявити разом, і тим більше несподівано вони виглядають втрьох. Як мені здається, Нобелівський комітет спробував донести до нас думку, що в якомусь сенсі для науки не так уже й важливо, хто конкретно виявився правим. Буває, коли людина зробила дуже великий внесок, – як Фама, який сформулював гіпотезу про ефективність ринку, – він все одно заслуговує Нобелівської премії, навіть якщо в його висновках потім з’явилися великі сумніви», – прокоментував рішення комітету проректор Вищої школи економіки Костянтин Сонін.
Коли-небудь, років через п’ять
У середині 1960-х Юджин Фама витратив багато сил на те, щоб визначити, чи можна передбачити вартість тієї чи іншої акції американської компанії через день, тиждень і місяць. Дослідник використовував великі обсяги історичних даних, тобто дивився на те, як реагували трейдери на попередні новини про компанію. З’ясувалося, що між історичними даними та реакцією трейдерів на нові події немає скільки-небудь серйозної кореляції – в усякому разі, прибуток від такого роду стратегії на ринку ледь покриває витрати на організацію торгівлі.
На цьому Фама не зупинився і став досліджувати те, як поводять себе акції напередодні публікації тієї чи іншої важливої інформації про емітента та відразу після неї. Аналіз такого роду даних дозволив досліднику сформулювати ту саму гіпотезу ефективного ринку, яка полягає в тому, що ефективний ринок неймовірно швидко відображає всю наявну інформацію в поточних цінах на папери. Якщо це дійсно так, ринкова ціна завжди справедлива, що наштовхнуло Фама на наступний висновок: на ефективному ринку не можна придумати стратегію, що забезпечує більшу прибутковість, ніж та, яка закладена самим ринком відповідно з ризиком інвестицій. Іншими словами, не можна отримувати надприбуток без різкого збільшення ризиків.
Чергове питання, яке виникає у зв’язку з теорією ефективності ринку, пов’язане з тим, який з ринків вважати ефективним. Ідеалу досягти складно: для цього потрібна велика кількість гравців, які хотіли б продавати і купувати папери, рівний доступ всіх трейдерів до інформації, їх бажання конкурувати між собою. На думку Фама, існують три форми ефективного ринку: слабка (вона передбачає, що в ціні активу враховується інформація про минулі рухи вартості паперів), середня (враховується вся загальнодоступна інформація) і сильна (загальнодоступна інформація плюс інсайд).
Зрозуміло, що у цієї гіпотези знайшлося багато критиків: вони намагалися її спростувати як теоретично, так і на практиці – граючи на фондовій біржі. Шиллер же глянув на проблему з іншого боку: він вирішив подивитися, наскільки передбачувані рухи ринку не в короткостроковій, а в довгостроковій перспективі.
Здавалося б, якщо ми не можемо зрозуміти, як буде вести себе цінний папір через день, чи можемо ми щось прогнозувати на більш довгострокову перспективу? Роботи Шиллера показали, що дуже навіть можемо, більше того, виявилося, що можна передбачати, як буде вести себе той чи інший папір на основі історичного матеріалу (того самого, який не дав жодного результату в короткостроковій перспективі). Крім того, з’ясувалося, що таке прогнозування працює не тільки з акціями, а й, скажімо, з казначейськими облігаціями США.
«Це, безумовно, відхилення від гіпотези про ефективність ринків. Але всі подібні аномалії, які знаходилися економістами, дуже швидко виправлялися. Якщо ти знаєш про якусь аномалію, ти можеш почати торгувати, користуючись цим знанням, і тоді ця аномалія зникне. Іншими словами, ринок стає ефективніше в міру процесу вивчення його ефективності», – зазначив Сонін .
На тлі Фама і Шіллера, які хоч і використовували велику кількість статистики, в чому виходили з деяких теоретичних побудов, Хансен виглядає більшою мірою як учений, який розробляв практичні сторони передбачення руху цін. Його GMM зараз вважається одним з найбільш поширених методів оцінки, а сам він показав, що його метод можна застосовувати як на фінансовому ринку, так і, скажімо, на ринку праці або в макроекономіці.
Загалом роботи Фама, Шіллера та Хансена допомогли сформувати фондовий ринок в сучасному вигляді з його великою кількістю складних інструментів, а також «повернути» на статистиці і всебічному аналізі історичних даних. Так, в заслугу новим Нобелівським лауреатам ставиться повсюдне використання таких показників, як співвідношення балансової і ринкової вартості активу (book-to-market value) або співвідношення вартості акцій до прибутку емітента (так званий, коефіцієнт «ціна/прибуток», price – earnings ratio).
У порівнянні з Фама і Хансеном, у Шіллера є ще одна важлива заслуга, яка хоча і мало котирується в науковому світі, робить його популярним серед інвесторів. Шиллер зміг на основі історичних даних визначити і «бульбашку доткомів», що лопнула на рубежі тисячоліть, і передбачити складності на ринку нерухомості, які в підсумку й призвели до світовій фінансово-економічної кризи.
***
У присудженні Нобелівської премії за довгострокове прогнозування бачиться деякий виклик: зараз ринок захоплений, навпаки, не інвестиціями тривалістю в кілька років, а вкладеннями, які тривають кілька секунд. Інтерес до роботів, здатних обробляти неймовірні обсяги інформації за частки секунди, спостерігається вже друге десятиліття, але Нобелівський комітет присуджує премію не тим, хто досліджує високочастотний трейдинг, а тим, хто говорить, що в короткостроковій перспективі передбачити рух акцій неможливо.
Знання про наступаючу кризу і постійні попередження про неї з боку вчених, як показує той же обвал ринків в 2008-2009 роках, не дають гарантії того, що інвестори, які зацікавлені прибутком «тут і зараз», перестануть вкладатися в високоризикові активи. У цьому сенсі перебільшувати практичну користь від робіт Фама, Хансена і Шіллера не варто: кризи на фінансовому ринку все одно не зникнуть.
Олександр Єршов, Олександр Поліванов
За матеріалами: Лента.РУ
Поділитися новиною
