5438
Рятівне коло чи камінь на шиї?
— Кредит&Депозит
Рятівне коло
Позика МВФ допоможе багатьом компаніям уникнути дефолту. Багато компаній та банків зараз здійснюють реструктуризацію своєї зовнішньої заборгованості.
У листопаді минулого року рада директорів МВФ схвалила надання Україні безпрецедентного за обсягом кредиту в розмірі 11 млрд SDR. Сума, еквівалентна $16,5 млрд, склала близько 16% загальних боргових ресурсів фонду на час ухвалення рішення й дорівнює близько 13% прогнозного рівня ВВП України у 2009-му. Спершу планувалося, що МВФ не відходитиме від усталеної багаторічної практики і кредит у повному обсязі надійде на рахунки НБУ для підтримки належного рівня його резервів. Однак пізніше фонд повідомив, що частина суми буде все ж таки переведена на рахунки уряду для розрахунків за зовнішніми зобов’язаннями у 2009 році, тобто фактично спрямована на покриття бюджетного дефіциту.
Традиційно вартість ресурсів МВФ символічна - країна-боржник зобов’язується регулярно платити відсоток за кредитом, який зараз не перевищує 2% річних. Чи варто казати, що це вкрай низька ціна в нинішніх умовах. Якщо поглянути на котирування українських суверенних єврооблігацій, то стане зрозуміло, що ще на початку квітня приватні інвестори готові були надавати Україні довгочасні боргові ресурси лише під 20-25% річних. У цій ситуації отримання країною валютного кредиту під 2% річних - безумовно, великий успіх. Важливо й те, що виплата кредиту МВФ у майбутньому, як і регулярна сплата відсотків за його обслуговування (крім частини, яка спрямовується на рахунки уряду), не створює навантаження на держбюджет. Основним одержувачем позики є НБУ, який і обслуговуватиме борг за рахунок власних ресурсів.
У перші місяці 2009 року дисбаланси за зовнішньоекономічними операціями стрімко вирівнювалися. За оцінкою НБУ, в першому кварталі цього року дефіцит поточного рахунку платіжного балансу становив $882 млн (порівняно з $3,7 млрд у першому кварталі 2008-го). Це могло б вселити впевненість у тому, що українська економіка здатна пристосуватися до нових умов, а резервів НБУ достатньо, щоб повністю компенсувати відплив боргового капіталу за фінансовим рахунком. Однак важлива особливість валютного ринку в кризовий період полягає в тому, що тенденції на ньому визначаються не так фундаментальними факторами, як настроями учасників ринку - суб’єктів бізнесу та населення. За даними за перший квартал цього року, резерви НБУ йшли переважно на готівковий ринок - ймовірно для задоволення ажіотажного попиту на іноземну валюту.
Навряд чи хтось візьметься спрогнозувати напрямок і масштаби руху короткочасного капіталу (у тому числі відпливу/припливу валюти на готівковий ринок) у другому півріччі 2009 року. Ця частина фінансових потоків завжди була найбільш волатильною і важкопрогнозованою. Тому для НБУ важливо підтримувати рівень резервів, який би гарантував можливість масових інтервенцій у разі появи різких дисбалансів на валютному ринку. Існує певний критичний рівень резервів (умовно його можна оцінити у $10–12 млрд), який гарантує впевненість учасників ринку у здатності НБУ контролювати ситуацію на валютному ринку. Якщо припустити, що рівень резервів опуститься нижче такої психологічної позначки, процес масової скупки валюти складно буде зупинити, що, в свою чергу, призведе до знецінення гривні та неконтрольованого використання резервів Нацбанку. Кредит МВФ робить такий сценарій малоймовірним, тому його роль як психологічного чинника не варто недооцінювати.
Багато компаній та банків зараз здійснюють реструктуризацію своєї зовнішньої заборгованості. Однак іноземні кредитори можуть піти на реструктуризацію (очевидно, з величезними застереженнями) лише у разі, якщо матимуть впевненість: валютні ресурси будуть доступні українським компаніям на міжбанківському ринку в середньочасній перспективі. З цього погляду, головний показник достатності ресурсів для іноземного інвестора - обсяг золотовалютних резервів НБУ, який має бути не просто "у плюсі", а й мати необхідний запас міцності.
Швидше за все, $24,5 млрд на рахунках НБУ (близько $20 млрд без урахування першого траншу кредиту МВФ) станом на кінець квітня не переконали б більшість інвесторів у тому, що після пролонгації кредитів на рік-два компанії-резиденти зможуть розрахуватися за своїми валютними зобов’язаннями. Без позики МВФ кредитори навряд чи розглядали б саму можливість реструктуризації. Безумовною альтернативою для багатьох приватних компаній став би вимушений дефолт.
Допоки в Україну надходять транші МВФ, міжнародна спільнота отримує сигнали про те, що ситуація в економіці контрольована, а влада готова до розумного формату співпраці зі світовим співтовариством. Керівники Світового банку та ЄБРР неодноразово говорили про те, що питання виділення коштів їх інституціями напряму залежить від рішення про видачу кредиту МВФ. Таку ж позицію зайняли уряди країн-партнерів, готових надати Україні фінансову допомогу. Багатьом приватним інвесторам виділення перших двох траншів МВФ дало позитивний сигнал про те, що їх вкладення в українські боргові папери, як і їх акції, - аж ніяк не втрачена вигода.
Віталій Ваврищук, аналітик ІК Dragon Capital
Камінь на шиї
Кредит МВФ може підштовхнути Україну до дефолту. Фонд ніколи не дає в кредит безпосередньо тверду валюту. Позика надається у вигляді так званих спеціальних прав запозичення.
Співпраця з МВФ передувала дефолту в Аргентині (2001), а також була причиною поглиблення кризи у Мексиці, що супроводжувалась двократною девальвацією національної валюти (1994-1995). Крім того, кредити МВФ не зупинили падіння економіки та корпоративні дефолти у Південно-Східній Азії (1997-1998). І навпаки, країни, що знехтували "дорадчим керівництвом" міжнародних інституцій (Малайзія, Південна Корея), почували себе впевненіше. Чому ж позика МВФ може зашкодити економіці?
Найголовніший факт, який може стати відкриттям для багатьох, - Україна не отримала від МВФ ніяких грошей. Справа в тому, що фонд ніколи не дає в кредит безпосередньо тверду валюту. Позика надається у вигляді так званих спеціальних прав запозичення (SDR) - емітованих МВФ штучних платіжних засобів. Отриманий кредит враховується при обчисленні міжнародних резервів Національного банку, покращуючи статистичні показники.
Проте SDR не є ні валютою, ні цінними паперами, і можливості їх використання дуже обмежені. Щоб витратити ці умовні одиниці, слід попередньо домовитись зі США або іншою розвиненою країною про обмін SDR на долари чи іншу вільно конвертовану валюту. Фактично, SDR можна використати виключно для розрахунків за державним боргом (лише серед країн, що є учасниками МВФ) та для підтримання платіжного балансу.
У листопаді минулого року Україна отримала не $4,5 млрд, а 3 млрд одиниць "спеціальних прав запозичення", у травні - не $2,8 млрд, а 1,9 млрд SDR. Витратити ці кошти на соціальні виплати, дотації Пенсійному фонду, будівництво об’єктів до Євро-2012 чи будь-які програми державної допомоги неможливо. Покриття дефіциту держбюджету за рахунок кредитних ресурсів фонду може відбуватися лише у межах тих сум, які мають спрямовуватися на повернення раніше взятих позик та виплату відсотків. Цього року уряд має повернути іноземним кредиторам близько $1,9 млрд - саме на це й піде більша частина другого траншу МВФ.
На підтримку платіжного балансу, тобто для зміцнення курсу національної валюти, позику фонду використати повною мірою неможливо - через відсутність вільного обігу SDR. Незважаючи на кредит МВФ, кількість твердої валюти у скарбниці НБУ буде невпинно зменшуватись: затверджена у жовтні минулого року програма співпраці з фондом передбачає суттєве скорочення чистих міжнародних резервів регулятора - з $37,5 млрд станом на 1 жовтня 2008 року до $14,9 млрд на 1 cічня 2010 року (межа встановлена в Меморандумі з МВФ). Тому у середньотерміновій перспективі курс гривні продовжить знижуватись.
Основним результатом отримання кредиту МВФ стане пролонгація раніше отриманих іноземних позик. Але ціна цієї допомоги буде занадто високою. По-перше, держава ризикує стати частиною фінансової піраміди, в якій для погашення заборгованості за попередніми кредитами доведеться брати нові - у все більшому й більшому розмірі. Отримані Національним банком SDR можуть бути використані для повернення не тільки державних запозичень, але й боргів приватних компаній та банків - за допомогою механізму рефінансування.
Власне, процес переведення частини банківських та корпоративних боргів у зобов’язання держави вже розпочався. В жовтні-грудні минулого року заборгованість банків та компаній перед іноземними кредиторами зменшилася на $6,6 млрд - з $90,6 млрд до $83,9 млрд, а зовнішній борг органів державного управління та НБУ зріс на $5 млрд - з $14,3 млрд до $19,3 млрд. Після отримання кредиту від МВФ та інших міжнародних фінансових організацій розмір зовнішнього державного боргу країни збільшиться щонайменше вдвічі. Тобто українські платники податків позичають у МВФ, щоб допомогти банкам та корпораціям, які показали свою неефективність. Бідні заплатять за багатих. До того ж за якими принципами обираються банки для надання державної допомоги - невідомо.
По-друге, уряд втратить самостійність у прийнятті рішень, потрапивши в залежність від міжнародних організацій. Віддавати позичені у МВФ кошти державі доведеться швидко - Україна повинна повернути кредит МВФ за шість років, починаючи з 2012-го. А відновити економіку й розрахуватися з боргами, виконуючи вимоги МВФ, буде важко. Основними умовами отримання позик від МВФ є відмова від заходів із захисту власних виробників (навіть тих заходів, які можливі в рамках 5-річного перехідного періоду, що наданий Україні при вступі до СОТ), полегшення доступу на внутрішній ринок транснаціональним корпораціям, скорочення соціальних програм.
Уряд буде вимушений принаймні частково погоджуватись на такі умови, щоб отримати чергові транші. Проте економіка не може розвиватися лише за рахунок залучення зовнішніх коштів. До тих пір, поки внутрішнє виробництво не буде міцним, а сальдо зовнішньоторговельного балансу не стане позитивним (тобто поки Україна не буде виробляти й продавати більше, ніж споживати) - годі сподіватися на стійке економічне зростання. Інакше Україні доведеться погодитись на часткову втрату фінансового суверенітету.
Надія на те, що одержання кредиту від МВФ може дати сигнал міжнародним приватним компаніям про покращення інвестиційного клімату в Україні, є марною. Вже після рішення ради директорів МВФ про виділення другого траншу рейтингове агентство Moody’s знизило рейтинги нашої країни за зобов’язаннями в іноземній та національній валюті з B1 до B2 та зберегло негативний прогноз за урядовими зобов’язаннями.
Юрій Гаврилечко, керуючий партнер GR & BM Consulting
За матеріалами: Контракти
Поділитися новиною
