327
Рынок корпоративных облигаций
— Фондовый рынок
Похоже, что в конце февраля, начале марта начинается новая "волна"
облигационных займов. В то же время, из предстоящих в ближайшее время к
первичному размещению облигационных займов лишь один займ
(Укрспецэкспорт-2, А на сумму 30 млн. грн.) был зарегистрирован и
запланирован недавно. Остальные три выпуска (АВК-2 серий В и С и
Аркада-Фонд серии Н) представляют собой продолжение облигационных займов,
регистрация и планирования которых происходило еще во время активного
развития рынка корпоративных облигаций, сопровождавшегося снижением ставок
доходности и повышением его привлекательности среди инвесторов. Поэтому,
можно предположить, что всплеск объемов эмиссий не является результатом
новой "волны" активности эмитентов, а представляет собой продолжение
облигационных выпусков, начатых эмитентами еще до кризиса ликвидности в
банковской системе в конце прошлого года.
Основной торговец украинскими вооружениями на внешних рынках, компания
"Укрспецэкспорт" второй раз выходит на облигационный рынок (первый займ на
срок 20 лет объемом 20 млн. грн. был осуществлен еще в ноябре 2001 г.).
Причем параметры второго выпуска также свидетельствуют о его нерыночном
характере, что позволяет классифицировать займ как технический.
Кондитерская компания АВК через свою дочернюю структуру Концерн АВК
выпускает серии В и С второго займа на сумму 15 млн. грн. и 10 млн. грн.,
соответственно. Параметры серий практически не отличаются от серии А,
выпуск которой состоялся в конце 2003 г. Основным отличием серии С от серий
А и В является их валютная доходность - 11% годовых, что свидетельствует об
ориентации займа на иностранных инвесторов. С другой стороны, валютная
доходность займа снижается необходимостью выплаты 1,5% государству при
осуществлении конвертации гривневого дохода (и номинала) в иностранную
валюту. Поэтому, серия С будет по привлекательности конкурировать с
Еврооблигациями украинских компаний и банков. С другой стороны, серия В
облигаций АВК по доходности (16% годовых) будет конкурировать с текущим
размещением облигаций АвтоЗАЗа серии С (которые продаются с дисконтом к
номиналу, в результате чего доходность их продажи повышается до 16%
годовых), имеющим сходные параметры. Однако, наличие на рынке облигаций с
доходностью 17% годовых и выше и сроком до оферты 6-9 месяцев снижает
вероятность быстрого размещения облигаций АВК.
Параметры облигационного выпуска серии Н, в основном, совпадают с
параметрами серий Е и G, находящимися в обращении и представленными на
вторичном рынке (ежемесячная выплата купонного дохода, срок до оферты - 12
месяцев). В то же время, доходность по ним составляет 14% годовых, что на
200 б.п. ниже максимально возможной доходности по данным облигациям, а
также доходности серий Е и G. Однако, мы предполагаем, что эмитент может
продавать облигации с дисконтом при первичном размещении, что позволит
инвестору получить доход на уровне 16% годовых. В таком случае облигации
также будут конкурировать с серией В облигаций АВК (оба эмитента уже не
первый раз выходят на облигационный рынок и имеют сформировавшуюся
кредитную историю), однако, выплата купонного дохода ежемесячно (по
сравнению с ежеквартальными выплатами по АВК) повышает привлекательность
облигаций Аркада-Фонд (Н).
Несмотря на повышение номинальной доходности облигаций на 200 б.п. на
текущий купонный период, цена продажи облигаций по-прежнему остается на
уровне 103,6% от номинала (доходность к продаже - 0,82% годовых). Скорее
всего, эмитент повысил доходность по облигациям не для стимулирования их
привлекательности на вторичном рынке, а с целью повышения их
привлекательности для текущих инвесторов (чтобы избежать предъявления
облигаций к оферте через три месяца).
В течение последних двух недель волатильность индекса была достаточно
значительной и объясняется как влиянием технических факторов (некоторые
торговцы не успевают вовремя изменять котировки облигаций при выплате
купонного дохода), так и влиянием роста ставок межбанковского рынка в
середине февраля. Пока индекс остается на достаточно низком уровне по
сравнению со значениями первой половины февраля, поскольку наиболее длинные
ставки денежного рынка остаются практически неизменными после роста в
середине месяца.
На протяжении недели все показатели средней доходности как корпоративного,
так и банковского сегментов, несколько снизились, что отражает постепенное
снижение ставок межбанковского рынка (наиболее значительное снижение
наблюдалось по коротким ресурсам). В то же время, относительно небольшое
снижение доходности вторичного рынка облигаций свидетельствует о сохранении
высокого уровня длинных ставок денежного рынка и неуверенности инвесторов
относительно их снижения в ближайшее время либо опасений относительно
очередного повторения роста ставок. В то же время, вследствие стабилизации
ситуации на межбанковском рынке в ближайшее время можно ожидать
постепенного роста цен облигаций и соответствующего снижения ставок.
Лидерами по доходности продажи среди корпоративного сегмента остаются
облигации Синдикат (D) и Санойл-Финанс (А), по которым продолжается
первичное размещение (облигации продаются на вторичном рынке с номинальной
доходностью - 20% годовых). Достаточно привлекательными по доходности
выглядят облигации Молочный Дом (В) на фоне уверенного роста объемов
производства группы Фанни (выпустившей облигации) в сочетании с достаточно
привлекательными параметрами (срок до погашения - 9 месяцев, доходность
продажи - 19% годовых).
После проведения досрочного погашения, доходность продажи облигаций
Аркада-Фонд повысилась до 16% годовых, в результате чего облигации стали
вновь лидером по доходности среди банковского сегмента (вместе с облигациям
Аркада-Фонд серии Е). Аналогичная ситуация наблюдалась и по облигациям
Кредитпромбанка серий А и В, доходность по которым после выплаты очередного
купонного дохода и проведения оферты по облигациям серии В повысилась до
14,2%-14,7% годовых. Облигации Кредитпромбанка серии А по доходности
вложения и срока до оферты являются одними из наиболее привлекательных
среди банковских облигаций (14,2% годовых при оферте через три месяца), что
может повысить интерес инвесторов к ним. В то же время, более высокая
доходность по облигациям является плата за риск, связанный с периодическим
появлением требований кредиторов российского Инкомбанка о погашении им
долгов Кредитпромбанком.
Относительная стабильность котировок на вторичном рынке сохранила
доходность по большинству наиболее ликвидных и привлекательных облигаций
практически на уровне конца прошлой недели. В результате, снижение
доходности за неделю более, чем на 100 б.п. было отмечено лишь по
облигациям второго эшелона (Будматериалы и Будматериалы-Маркетнг серий В и
С, ЮВС серии А, Бруклин-Киев серии А). Снижение доходности по ликвидным
облигациям не превысило 67 б.п.
Лидерами роста на прошлой неделе стали облигации Аркада-Фонд серии G (+808
б.п. до 16% годовых) и Кредитпромбанк серии В (+621 б.п. до 14,3% годовых).
Причиной столь значительного роста доходности данных облигаций стало
проведение по ним оферты на прошлой неделе. В результате, по данным
облигациям фактически начались очередные периоды их обращения с новыми
офертами. Поэтому, торговцы резко повысили их доходность и приблизили ее к
уровням номинальной доходности. Рост доходности по другим облигациям не
превысил 80 б.п., что отражает общую ситуацию отсутствия значительных
событий на рынке.
Объем торгов за прошедшую неделю существенно снизился по сравнению с
позапрошлой неделей, однако, по критериям 2003 г. оставался на достаточно
высоком уровне ? 39 млн. грн. и включал операции с 20 облигационными
займами. Впервые в торговой системе начали торговаться облигации
Санойл-Финанс (А), доходность сделки по которым составила 20% - на уровне
номинальной доходности. За прошедшую неделю увеличилось количество торговых
операций с небольшими объемами облигаций (за минувшую неделю было
зарегистрировано 7 сделок с объемом менее 100 облигаций), что, с одной
стороны, может означать участие новых категорий инвесторов на рынке. В то
же время, с другой стороны, требования НБУ по увеличению ликвидности
облигаций, находящихся в портфеле банков, заставляют последних проводить
дополнительные сделки с облигациями, чтобы избежать дополнительного
резервирования. Поэтому, такие сделки могут также являться техническими и
не свидетельствовать об активизации реального вторичного рынка. Несмотря на
рост количества торговых операций большинство наиболее крупных сделок
происходило по ценам, которые находились вне пределов котировок
покупки-продажи (48,5% от общего объема торгов за неделю), что подтверждает
наши предположения относительно нерыночной природы большинства сделок на
вторичном рынке.
По материалам: Альфа-Банк
Поделиться новостью
