Рынок корпоративных облигаций от Альфа-банка

На текущей неделе началось размещение облигаций трех серий третьего выпуска компании Титан. Как мы и предполагали, эмитент установил доходность размещения на уровне номинальной - 16% годовых. Несмотря на то, что в ближайшие две недели ожидается размещение облигаций с более привлекательными параметрами (Молокозавод-Олком, Юнигран), объем их эмиссии небольшой и не отразится на снижении спроса на облигации Титана. Однако, по уровню корпоративных и отраслевых рисков (при равной номинальной доходности) предстоящая эмиссии облигаций Виннифрут-Инвест на 15 млн. грн. выглядит более привлекательной для инвестора.

Пока облигации Титана по параметрам доходность - срок до погашения/оферты (срок до оферты - 12 месяцев, доходность по цене продажи 16% годовых) несколько уступают другим облигациям на вторичном рынке таким как, Черноморнефтегаз (С) с погашением через 10 месяцев и доходностью по цене продажи 16,5% годовых, БМБ Компаунд (А) с погашением через 8,5 месяцев и доходностью по цене продажи 16,7% годовых, Молочный Дом (А) с погашением через 7,5 месяцев и доходностью по цене продажи 17,2% годовых. Однако, учитывая уже третий выход на рынок компании Титан и ее позитивную публичную кредитную историю, мы предполагаем сохранение интереса инвесторов к облигациям компании. При этом, наибольший интерес инвесторы будут проявлять к серии В, которая предполагает наиболее частую ежеквартальную выплату купонного дохода.

Прошлая неделя прошла на фоне новостей о планируемом выпуске Еврооблигаций компании Нефтегаз Украины, который может стать крупнейшим выпуском облигаций украинской компанией на внешнем рынке. Для этих целей компания планирует уже к концу текущего года урегулировать процесс передачи первого выпуска своих облигаций российскому Газпрому. Начало разработки Нефтегазом месторождений нефти и газа в Ливии, в соответствии с подписанными недавно соглашениями, может стать целью возможного выпуска Еврооблигаций. В то же время наличие рисков корпоративного управления может повлиять на рост стоимости заимствования и на снижение рейтинга Нефтегаза по сравнению с суверенным рейтингом Украины.

На будущей неделе будет осуществлено два облигационных выпуска. Среди них: четвертый выпуск облигаций Райффайзенбанка Украина на сумму 36 млн. грн. Облигации выпускаются на 24 месяца с годовой офертой и номинальной доходностью 12% годовых. Уровень доходности является достаточно низким для рынка в настоящий момент (на 200 б.п. меньше номинальной доходности размещаемого в настоящий момент займа Мегабанк серии А). Кроме того, займ Райффайзенбанка имеет такую же доходность, как и займ УкрСиб-Финанс, однако, по облигациям последнего предусмотрена трехмесячная оферта, повышающая его привлекательность. Кроме того, на текущий момент на вторичном рынке более привлекательные условия покупки по облигациям банка Киевская Русь серии А (15,05% годовых, 9 месяцев до погашения), Кредитпромбанк серии А (13,66% годовых, 7 месяцев до погашения), Микрофинансовый банк серии В (12,96% годовых, 8 месяцев до оферты) и друге. Поэтому, мы ожидаем повышения доходности продажи облигаций и предполагаем длительный срок размещения.

Киевская передвижная механизированная колонна №2 выпускает облигации двумя сериями на общую сумму 2 млн. грн. Причем, серия В представляет целевые облигации. Параметры эмиссии, а также ставка доходности по серии А снижают инвестиционную привлекательность займа.

Несмотря на наши ожидания значительного роста ставок, ставки вторичного рынка оставались на относительно стабильном уровне. При этом, рост среднерыночной доходности был незначительным как в корпоративном, так и в банковском сегментах. После значительного колебания доходности вверх в течение предыдущей недели, на текущей неделе происходило колебание ставок вниз на фоне падения доходности облигаций Микрофинансового банка (В и С), Банка Киевская Русь (А) и Электрон Банка (А). Данные колебания могли быть вызваны техническими факторами, поскольку уже к концу недели доходность по данным облигациям выровнялась к предыдущим значениям.

Рост средневзвешенной доходности вторичного рынка корпоративного сегмента облигаций (на 14 б.п.) отражает снижение Альфа-индекса цен и подчеркивает сохранение ставок альтернативного инвестирования на высоком уровне. В то же время простая средняя доходность выросла в середине недели вследствие технического снижения котировок по неликвидным облигационным выпускам небольшого объема. И уже в четверг данная неточность была исправлена, в результате чего простая средняя доходность осталась на прежнем уровне (16,7% годовых). На прошедшей неделе была объявлена ставка размещения облигаций Титан-3 и составила 16% - на уровне номинальной ставки. Высокий уровень доходности облигаций на вторичном рынке не позволил эмитенту снизить доходность размещения. Однако, в результате доходность облигаций Титан-3 на 66 б.п. находится ниже среднерыночного уровня, что создает дополнительные предпосылки для снижения интереса инвесторов к данным облигациям. Приближающееся размещения 2-3 выпусков облигаций с доходностью более 17,5% годовых дополнительно снижают спрос на облигации Титана. Мы предполагаем, что в данном случае большинство облигаций будут выкуплены андеррайтером вследствие отсутствия спроса на них со стороны сторонних инвесторов.

За прошедшую неделю из числа лидеров доходности по цене продажи вышли облигации Галичфарма (А) и Кредитпромбанка (В) в корпоративном и банковском сегментах, соответственно. Кроме того, в число лидеров в корпоративном сегменте вошли облигации Галнафогаза (А) с доходностью по цене продажи 16,9% и сроком до оферты 5 месяцев и объемом продажи 1000 шт. При этом, облигации Галнафтогаза серии А более привлекательные по цене продажи, чем облигации сери В и С, имеющие более длительный срок до оферты. В сегменте банковских облигаций на вторичном рынке начали котироваться облигации Интербанка (А), которые сразу же вошли в лидеры по доходности по цене продажи с доходностью 13,6% годовых, сроком до оферты 1 месяц и объемом предложения 100 штук.

На текущей неделе волатильность рынка несколько снизилась, что выражается в отсутствии значительных колебаний цен наиболее ликвидных облигаций. Несмотря на то, что колебания цен за неделю составили от -1,6% до +1,8%, что значительно выше колебаний прошлой недели (от -0,7% до +0,5%), лидерами роста и падения были облигации второго эшелона. При этом, колебания цен наиболее ликвидных облигаций составило от -0,3% до +0,3%, в результате чего инвесторы не могли получить значительный доход от изменения цен вторичного рынка. На следующей неделе мы ожидаем сохранение затишья на вторичном рынке, поскольку высокие ставки межбанка и дефицит ликвидности банковского рынка не позволяют коммерческим банкам активно проводить операции на вторичном рынке облигаций.

За рассматриваемый период лидерами роста стали облигации второго эшелона: Стальканат серии А и В (рост 1,83% и 0,44%, соответственно), Арго серии В (+1,02%) и ЮВС (+0,33%). Поскольку данные облигации не являются ликвидными и привлекательными среди широкого круга инвесторов, мы связываем изменения их цен с техническими факторами, не связанными с рыночной конъюнктурой. Рост цен других облигаций не превысил 0,3% за неделю.

Лидерами падения также, как и лидерами роста, стали облигации второго эшелона. Причем, снижение цен сразу по нескольким сериям одних и тех же эмитентов также свидетельствует о техническом характере изменений, не отражающих рыночную динамику. Наибольшее снижения цен наблюдалось по облигациям Донгорбанка серий А и В (падение 1,54% и 1,62%, соответственно), Синдиката серий А, В, С и D (-0,32%, -0,53%, -0,67% и ?0,82%, соответственно) и Коммерческой компании серий А и В (по 0,5%). Снижение цен других облигаций не превысило 0,3%.

На прошлой неделе были включены в листинг облигации Титан-3 серий А, В и С. Облигации с четверга начали котироваться в двухстороннем режиме. Текущий спрэд между котировками покупки и продажи не превышает 0,03% и является одним из минимальных на рынке, что повышает привлекательность облигаций на рынке.

Объем торгов на текущей неделе вырос в 1,5 раза, однако, не превысил 10 млн. грн., что отражает низкую привлекательность вторичного рынка для основных игроков, коммерческих банков, в условиях высоких ставок межбанка. При этом, интерес к вторичному рынку в текущих условиях больше проявляют небанковские учреждения, стоимость ресурсов которых не зависит от межбанковского рынка. Из девяти облигационных выпусков лишь по двум были зарегистрированы сделки по ценам, выходящими за пределы котировок покупки и продажи, доля которых в общем объеме торгов составила 22,5%.

В то же время, проведенные в пределах котировок покупки-продажи сделки с облигациями БМБ Компаунд (А) в течение двух торговых дней по одной и той же цене с одним и тем же объемом также свидетельствуют о их нерыночном характере.