262
Недосконала зброя ЄЦБ
— Світ
Поки інфляція в Єврозоні наполегливо продовжує падати, тиск на Європейський центральний банк все посилюється: банк повинен зробити хоч «що-небудь» для запобігання повної дефляції. Під цим «що-небудь» зазвичай розуміють масштабні закупівлі активів, або кількісне ослаблення. Але чи дозволить кількісне ослаблення домогтися мети? Поки що всі обговорення можна було легко передбачити і вони залежали від національних моделей: країни-кредитори не заперечують проти дефляції, так як вона підвищує реальну вартість їхніх інвестицій, при цьому боргове навантаження на країни-боржники значно б зросло. У закритій економіці кожен кредит повинен мати відповідний борг. Але подивимося на окремі країни: деякі накопичили величезні зовнішні борги, тоді як інші виступають в ролі великих кредиторів. США і Німеччина займають протилежні позиції на шкалі кредиторів і боржників. Штати, що користуються «винятковим привілеєм» випуску боргу, вираженого в їх власній валюті, накопичують дефіцит поточного рахунку вже більше 30 років. Загальний зовнішній борг жителів США (велика частка якого виражена в доларах США) перевищує 7 трильйонів доларів. Це передбачає, що будь-яке зниження американських процентних ставок принесло б користь всій країні, в порівнянні з країнами-кредиторами, такими як Німеччина, де відсотковий прибуток скоротився б.
В Єврозоні, де донедавна зовнішні рахунки були практично збалансовані, утворився такий же спектр «кредитор/боржник», при цьому Німеччина та Нідерланди опинилися на одній стороні, а більша частина Єврозони – на іншій. Це почасти пояснює і вороже ставлення німецьких фінансових ЗМІ до кількісного ослаблення, і все більш відчайдушні заклики неспроможних периферійних країн до більш активних дій з боку ЄЦБ. Однак кількісне ослаблення в Єврозоні – сумнівна відповідь на подібні заклики. Кількісне ослаблення – це спеціальний інструмент, який використовується, коли короткострокові і середньострокові облікові ставки центрального банку вже знаходяться на нулі, і він хоче знизити довгострокові процентні ставки. Отже, кількісне ослаблення може бути ефективним тільки в тих економіках, в яких зміна довгострокових (ринкових) відсоткових ставок відіграє важливу роль в приватному секторі. Але це не відноситься до Європи, де більша частина інвестицій фінансується за рахунок банківських позик, які зазвичай не мають тривалих термінів погашення – часто менше п’яти років – оскільки у самих банків дуже незначне довгострокове фінансування, що має забезпечення. Крім того, процентні ставки, стягнуті за цими позиками, прив’язані не до ринкових ставками, а до вартості банківського рефінансування, яка вже близька до нуля.
Тому малоймовірно, що низькі довгострокові ставки за державними облігаціями в Єврозоні поліпшать фінансовий стан корпоративного сектора і підтримають попит на інвестиції. В США, навпаки, більша частина інвестицій фінансується за рахунок випуску облігацій, які можуть мати більш тривалий термін погашення, ніж банківські позики. Крім того ціни на ці облігації встановлюються у вигляді спредів на кривої прибутковості державних облігацій, маючи на увазі, що кількісне ослаблення матиме безпосередній вплив на витрати компаній по фінансуванню. Для домогосподарств вплив низьких процентних ставок в першу чергу пов’язано з іпотеками. Однак більша частина Південної Європи в основному залежить від плаваючих ставок. Це значить, що кількісне ослаблення не поширилося б, скажімо, на іспанські домогосподарства, чиї іпотеки індексуються з урахуванням короткострокових ставок, які вже близькі до нуля. У американських домогосподарств є право на дострокове погашення іпотечних кредитів у випадку падіння процентних ставок. Також іпотечні кредити зазвичай сек’юритизують. Тому зниження ставки, за якою пакети іпотечних кредитів можуть продаватися на ринку, може сильно вплинути на витрати домогосподарств, оскільки зниження довгострокових ставок зазвичай призводить до сплеску іпотечного рефінансування, при цьому щомісячні платежі домогосподарств зменшуються, а чистий дохід збільшується.
Коли центральний банк закуповує облігації у великій кількості, вартість всіх активів, включаючи житло, зазвичай збільшується. Тут приклад Штатів, де підвищення цін на житло стимулює споживання, знову ж помилковий для Європи. В США існує високий відсоток використання нерухомості власниками, а фінансова система дозволяє домогосподарствам отримувати капітал від своїх будинків відносно дешево – або за рахунок вторинних іпотечних кредитів, або за рахунок рефінансування всієї іпотеки. Це неможливо в більшості країн Європи, особливо в Німеччині, де граничне співвідношення «кредит/вартість» залишається заниженим, рефінансування кредиту коштує дорого, а більшість банків не схвалило б спроби отримати вигоду з «вартості нерухомості» для оплати відпустки або нової машини. Крім того підвищення вартості нерухомості та оренди призводить до того, що дохід переходить від бідних домогосподарств (які зазвичай орендують житло) до багатих (які володіють житлом). Однак у бідних набагато вище мотивація витрачати, ніж у багатих. Бум житлового будівництва в країні орендарів фактично може привести до зниження сукупного споживання.
Тому різниця у фінансових структурах має велике значення при спробах запобігти дефляції. Хоча кількісне ослаблення може працювати в країні із заборгованістю, яка має гнучку фінансову систему, як наприклад в США, воно могло б мати негативні наслідки для країн-кредиторів з традиційною фінансовою системою. Це, а не побоювання з приводу того, що ЄЦБ може припинити закупівлю облігацій некредитоспроможних урядів – безсумнівний аргумент проти проведення кількісного ослаблення в Єврозоні.
за матеріалами The Project Syndicate
За матеріалами: forexpf.ru
Поділитися новиною
