Облигаторовы слезы


Облигаторовы слезы

Еще в начале года на рынке корпоративных облигаций наблюдался настоящий бум. Только с января по август, по данным Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР), было выпущено корпоративных облигаций более чем на 18 млрд грн.. Для сравнения: в 2010 г. этот показатель составил в Украине всего 9,4 млрд грн. Справедливости ради отметим, что объем рыночных выпусков ценных бумаг (ЦБ) был значительно меньше.

"В этом году объем выпусков облигаций, которые продавались на рынке, находился на уровне 5-6 млрд грн. Что, в принципе, очень хорошо. Потому что за весь прошлый год мы смогли насчитать рыночных выпусков всего на 2 млрд грн.", - говорит Валерия Гонтарева, председатель совета директоров группы компаний "Инвестиционный капитал Украина".

По ее словам, до 80% размещений облигаций приходится на банки с российским капиталом. В частности, в этом году размещения проводили "Сбербанк России" (около 750 млн грн.), Проминвестбанк (1,5 млрд грн.), "ВТБ Банк" (почти 1 млрд грн.), "Банк Русский Стандарт" (100 млн грн.).

Активное возрождение рынка корпоративных облигаций можно объяснить тем, что рынок ОВГЗ в последнее время уже не столь интересен с точки зрения доходности. Тем не менее инвесторы полагают, что работа с госбумагами вскоре может снова оказаться перспективным делом. Тем более что вера в надежность корпоративных заемщиков еще не восстановилась.

Корпоративные страсти

Аналитики сходятся во мнении, что надеяться на успешное размещение новых выпусков корпоративных облигаций не стоит. "До конца года рынка корпоративных облигаций не будет", - считает Сергей Швец, начальник управления ценных бумаг казначейства "Райффайзен Банка Аваль". Кроме того, участники рынка отмечают, что пока отложены почти все решения о размещении корпоративных бумаг.

"У нас сегодня "висят" 10 сделок и ждут нормализации ситуации", - говорит Гонтарева. Фондовики и банкиры отмечают, что покупать корпоративные облигации пока очень рискованно.

"Мы, как андеррайтер, в этом году кроме банковских не решились выпустить ни одной корпоративной облигации", - отметила Гонтарева. Это и неудивительно, ведь фондовики до сих пор не смогли забыть массовых дефолтов и реструктуризаций по корпоративным бондам в разгар финансового кризиса.

"Сейчас бумаги эмитентов низкого качества продать абсолютно нереально", - отмечает Сергей Швец. Если принять во внимание риски, сопутствующие покупке ЦБ украинских эмитентов, становится понятно, что нет ничего удивительного в том, что круг эмитентов корпоративных облигаций ограничился в основном банковским сектором.

Следует отметить, что инвесторы до сих пор не получили денег по многим выпускам корпоративных облигаций, эмитированным еще до кризиса. В том числе и по выпускам облигаций некоторых финучреждений. По словам держателей облигаций "Надра Банка", хотя у них уже давно есть необходимое решение суда, с ними до сих пор не рассчитались.

"Еще с февраля 2010 г. у нас есть исполнительный лист. Но год и восемь месяцев он не исполняется. И когда мы обратились в суд по поводу бездействия исполнительной службы, нам ответили, что мы не предоставили подтверждение невыполнения исполнительного листа", - жалуется Валерия Гонтарева. Поучительны и другие примеры.

"Мы получили решение Севастопольского суда о том, что "облигация не является кредитным договором, следовательно, не может быть включена в ликвидационную массу, а значит, наша компания не может попасть в пул кредиторов компании "Коктебель", - рассказывает Валерия Гонтарева. Очевидно, правовые риски и впредь будут тормозить процесс развития рынка корпоративных облигаций.

Смена курса

Однако в том, что многие эмитенты до сих пор не рассчитались с держателями облигаций, частично виноваты и сами покупатели бондов, которые не совсем точно оценивали риски при формировании портфеля ЦБ.

"При принятии решений о покупке облигаций учитывалось не то, насколько эмитент способен генерировать деньги, а то, насколько потом будет легко эти облигации продать. Иначе говоря, оценивался рыночный риск, а не кредитный", - признает Андрей Потапов, начальник управления финансовых рынков "ИНГ Банка Украина". По его словам, в этой сфере мало что изменилось.

Несмотря на то что заработать на размещении корпоративных бумаг в этом году уже вряд ли удастся, фондовики надеются "сделать деньги" на вторичном рынке корпоративных бондов, скупив их подешевле у нерезидентов. "90% банковских облигаций в этом году приобрели нерезиденты. Поэтому, возможно, мы вскоре увидим очень интересные предложения со стороны нерезидентов на вторичном рынке", - прогнозирует Гонтарева. 

Рынок госбумаг

Казенный интерес

В начале прошлого года ставки при размещении ОВГЗ порой достигали 24% годовых. Однако в этом году они существенно упали. "Еще в начале года ситуация на рынке ОВГЗ выглядела достаточно оптимистично. Минфин справлялся с поставленными перед ним задачами: привлекал необходимый объем денежных средств, и ставки по ОВГЗ постоянно снижались", - говорит Олег Сердюк, начальник отдела операций на фондовом рынке "ОТП Банка".

Уже к концу весны текущего года ставки по краткосрочным ОВГЗ при размещении составляли 7,5%, а по трехлетним бумагам - 10% годовых. Такие низкие ставки тогда удавалось поддерживать в основном за счет высокой ликвидности в банковской системе. По оценкам аналитиков, весной потенциально свободные средства в банковской системе превышали 40 млрд грн.

Сейчас ситуация на денежном рынке кардинально изменилась: остатки средств банков на корсчетах сократились. Например, в начале сентября они составили всего 9,4 млрд грн. В последний раз столь низкая ликвидность банковского сектора наблюдалась пять лет назад - в середине 2006 г. Естественно, подобная ситуация не могла не отразиться на результативности первичных аукционов Минфина по размещению ОВГЗ.

"Основным источником финансирования покупки облигаций у банков были остатки средств на корсчетах, - говорит Андрей Потапов, начальник управления финансовых рынков "ИНГ Банка Украина". - То, что происходит сейчас на денежном рынке (уменьшение ликвидности в банковской системе), нельзя считать временным явлением".

По мнению эксперта, претворяется в жизнь запланированная стратегия финансовых регуляторов, направленная на борьбу с инфляцией. Подобное мнение высказывают и другие участники рынка. Никита Михайличенко, аналитик "ВТБ банка", уверяет: "Снижение ликвидности стало следствием политики, направленной на поддержание стабильности курса и снижение уровня инфляции. Часть денег ушла из банковской системы за счет интервенций на валютном рынке, часть - за счет погашения банками рефинансирования и еще часть - в связи с необходимостью резервирования".

Естественно, отсутствие покупателей привело к росту доходности ОВГЗ на вторичном рынке, что может в очередной раз сыграть злую шутку с эмитентами корпоративных ЦБ. Эксперты отмечают, что выросла доходность и украинских еврооблигаций.

"Внутренний рынок ОВГЗ стал более похож на рынок еврооблигаций, так как год назад на наш рынок пришло относительно много нерезидентов, - объясняет Сергей Фурса, специалист отдела продаж долговых ценных бумаг инвесткомпании "Драгон Капитал" . - Сейчас, когда банки не покупают ОВГЗ, продажа нерезидентами своих пакетов этих бумаг сможет привести к тому, что цены значительно снизятся (что, в свою очередь, увеличит прибыльность вложений в данные ЦБ)".

Фондовики признают, что иностранные инвесторы массово выводят свои средства из Украины, в том числе распродавая пакеты ОВГЗ. По оценкам опрошенных БИЗНЕСом экспертов, только за последний месяц на рынке было продано гособлигаций примерно на 2,5 млрд грн.

Несмотря на низкий спрос на первичное размещение ОВГЗ со стороны банков, правительство в ближайшем будущем будет вынуждено снова выходить как на рынок еврооблигаций, так и на внутренний рынок. "В следующем году потребность правительства в деньгах составит около $10 млрд. При этом, по официальным данным, на конец августа на счетах у государства было примерно $5 млрд", - говорит Михайличенко.

Конечно, частично профинансировать нехватку денег можно за счет приватизации, но, вероятно, правительство будет вынуждено и в будущем привлекать деньги на публичных рынках. В таких условиях процентные ставки при размещении ОВГЗ должны расти, а в этом случае государство снова выступит конкурентом частному сектору в вопросе привлечения денег инвесторов.

"В планах у Минфина собрать с рынка еще 9 млрд грн. Не наступит ли Минфин опять на те же грабли, на которые он наступил в 2008 г., когда понял, что деньги с внутреннего рынка приходится брать очень дорого? Мы можем опять получить двузначные доходности по ОВГЗ", - считает г-н Потапов. Низкая ликвидность в банковской системе привела к тому, что в последнее время Минфин планомерно гасил старые долги без привлечения новых средств путем осуществления новых облигационных займов.

В частности, 28 сентября Минфин еле собрал 5 млрд грн., чтобы погасить ОВГЗ, выпущенные еще в 2008 г. По мнению экспертов, чтобы рассчитаться по ОВГЗ, Минфин может заимствовать деньги на международном рынке. Однако, учитывая текущее состояние внешних рынков заимствований, сделать это будет очень тяжело. "Планы Минфина по привлечению денег нереальны. Не будет ли дефолта?" - спрашивает Валерия Гонтарева.

Станислав Дубко, директор рейтингового агентства "Кредит-Рейтинг"

Банки - не самый лучший инвестор для предприятий. Структура покупателей корпоративных облигаций в развитых странах демонстрирует, что банкам принадлежит не самая большая доля в общем объеме. Это объясняется тем, что, с одной стороны, возможность покупки ЦБ банками очень сильно зависит от их ликвидности.

С другой - предприятия рассматривают выпуск корпоративных облигаций как источник необеспеченного финансирования, который, в идеале, дешевле, чем банковское кредитование. А его банки не всегда могут им предложить.

Поэтому лучшие инвесторы для предприятий - это негосударственные пенсионные фонды и институты совместного инвестирования. Их "длинные" деньги менее чувствительны к изменениям ликвидности на рынке. Во многих развитых странах рынок облигаций стал альтернативой рынку акций в неспокойные времена. Иначе говоря, в момент кризиса инвесторы вкладывают деньги в бумаги с фиксированным доходом.

Но в Украине "длинных" денег почти нет. Поэтому сейчас на нашем рынке резко обваливаются цены не только на акции, но и на корпоративные облигации. Более того, мы, по сути, вернулись в 2003 г., когда развитого рынка облигаций еще не было, и только банки выходили с крупными эмиссиями. На мой взгляд, это связано с тем, что права инвесторов облигаций в Украине не защищены. Но не потому, что в нашем законодательстве не хватает каких-то норм по защите прав облигационеров, а, скорее, из-за состояния нашей судебной системы.

Валерия Гонтарева, председатель совета директоров группы компаний "Инвестиционный капитал Украина"

То, что сейчас происходит на мировых рынках капитала, ставит с ног на голову всю экономическую науку. Например, раньше считалось догмой, что суверенные облигации должны быть более надежными, чем корпоративные. Сейчас эта аксиома уже не работает.

Дело в том, что, спасая банки, государства перевели долги на себя. А от перемены мест слагаемых сумма в итоге не изменилась. Кризис никуда не делся. Эти долги стали неподъемными. И теперь произошел "взрыв" в портфелях ЦБ многих государств. Стало очевидно, что суверенные заемщики очень опасны. Например, Европа не знает, что делать с греческим суверенным займом. Эти деньги надо возвращать.

Поэтому вполне может быть, что корпоративные облигации будут надежнее гособлигаций, выпущенных в той же стране. Например, по моему мнению, евробонды многих корпоративных заемщиков выглядят лучше, чем госбумаги Украины.

Вроде бы соотношение долга к ВВП в Украине не очень плохое. Но все мы знаем, что в случае плохой ситуации на внешних рынках нам ни под какие ставки денег не дадут. Поэтому ликвидность нашего государства остается под угрозой.

Анна Уляницкая

  • i

    Если Вы заметили ошибку, выделите необходимый текст и нажмите Ctrl+Enter, чтобы сообщить нам об этом.

Смотри также
Рейтинг популярности материала «Облигаторовы слезы» на Finance.UA - 2.0
Топ новости
Обсуждают

Читают

В Контексте Finance.UA