195
Помилка в рецепті для ЄЦБ
— Світ
Інфляція в Європі наполегливо продовжує йти по низхідній, і на адресу Європейського центрального банку все частіше звучать заклики зробити «що-небудь» для запобігання дефляції. Як правило, під «чим-небудь» мають на увазі широкомасштабну скупку активів – кількісне пом’якшення. Але чи допоможе цей крок підштовхнути ослаблення євро?
Поки проблему обговорюють на рівні легко прогнозованих моделей. Держави-кредитори не заперечують проти дефляції: вона веде до підвищення фактичної цінності їхніх інвестицій. У той же час для країн-позичальників це означає зростання боргового тягаря.
У закритій економіці на кожну видану позичку існує борг. Але подивіться на окремі країни: одні живуть з великим зовнішнім боргом, а інші зберігають статус нетто-кредиторів.
Дві крайні протилежності в системі «кредитор – боржник» – Сполучені Штати та Німеччина. США користується «необмеженоми привілеями» випускати боргові папери у власній валюті. Рахунок поточних операцій цієї країни залишається негативним вже 30 років. Сумарний борг жителів США (переважна частина – в американських доларах) – більше $7 трлн. Це означає, що в разі будь-якого зниження процентних ставок в США вся країна виграє по відношенню до країн-кредиторів, наприклад, Німеччини. Остання, навпаки, втратить частину доходів за відсотками.
Всередині єврозони, де донедавна зберігався відносний баланс зовнішніх рахунків, виникло подібне розділення на кредиторів і боржників. З одного боку – Німеччина і Нідерланди, з іншого – більшість країн півдня Європи. Цією нерівністю частково пояснюється ворожість по відношенню до політики кількісного пом’якшення в німецькій фінансовій пресі. З тієї ж причини в периферійних країнах Європи з надмірною зовнішньою заборгованістю звучать все більш відчайдушні заклики до дії на адресу ЄЦБ.
Тим не менш, кількісне пом’якшення в єврозоні – сумнівна відповідь на подібні вимоги. Ця політика застосовується у випадках, коли коротко-і середньострокові ставки центрального банку вже нульові, і він бажає понизити довгострокові. Іншими словами, кількісне пом’якшення результативно тільки в країнах, де зміна довгострокових (ринкових) ставок істотно впливає на приватний сектор.
В Європі, де банкам занадто ризиковано надавати фінансування на тривалий термін, ситуація інша. Більшість інвестицій там фінансується за рахунок коротко-і середньострокових банківських кредитів (зазвичай до п’яти років). Крім того, відсотки по них прив’язані скоріше не до ринковими ставками, а до вартості банківського рефінансування, яка і так близька до нуля.
Тому малоймовірно, що в єврозоні умови фінансування корпоративного сегмента (а разом з ними інвестиційний попит) покращаться при зниженні довгострокових ставок по суверенних облігаціях. На відміну від Європи, в США набагато більший відсоток інвестицій фінансуються шляхом випуску облігацій, термін погашення яких може бути більшим, ніж у банківських кредитів. Більш того, ціна цих облігацій прив’язується до спреду дохідності урядових боргових паперів. Таким чином, в США кількісне пом’якшення надає миттєвий ефект на вартість фінансування для приватних компаній.
Домогосподарства відчувають цей ефект, головним чином, через зміну вартості іпотеки. Але більшість банків Південної Європи орієнтуються в цьому питанні на плаваючі ставки. Кількісне пом’якшення ніяк не позначиться на домогосподарствах, наприклад, в Іспанії, де іпотека індексується за короткостроковими ставками, вже майже упалим до нуля.
У американських домогосподарств є можливість достроково погасити іпотеку, якщо ставки знижуються. Крім того, іпотека в США найчастіше сек’юритизована. Падіння відсотка по торгованих на ринку пакетах закладних може значно впливати на приватне споживання: зниження довгострокових ставок і спровокує хвилю іпотечного перекредитування. Тоді місячні платежі домогосподарств зменшуються, а доходи зростають.
Коли центральний банк викуповує великі обсяги облігацій, вартість всіх активів, включаючи житло, як правило, збільшується. І в цьому випадку США, де зростання цін на нерухомість стимулює споживання – оманливий приклад для Європи. У Сполучених Штатах велика частка людей, які купують житло для себе. При цьому фінансова система Сполучених Штатів дозволяє домогосподарствам порівняно дешево виводити власний капітал з нерухомості – або через іпотеку другої черги, або шляхом рефінансування всього кредиту.
У більшості країн Європи такої можливості немає. Особливо це стосується Німеччини з її консервативним коефіцієнтом «кредит/застава» і дорогим рефінансуванням. Більшість німецьких банків неохоче видають кредити на автомобіль або відпустку під заставу будинку. Більш висока вартість покупки і оренди нерухомості також веде до перерозподілу доходу бідних верств населення (зазвичай орендують житло) на користь багатих. Бум на ринку нерухомості в країні, де орендарів – більшість, може привести до зниження сукупного споживання.
В економіках з різною структурою споживання превентивні заходи проти дефляції діють по-різному. Кількісне пом’якшення може спрацювати в країнах-боржниках з гнучкою фінансовою системою, наприклад, в США. Але в економіці, яка кредитує, з консервативною фінансовою системою така політика може призвести до зворотних результатів. Саме це – головний аргумент проти кількісного пом’якшення в єврозоні. Побоювання, що ЄЦБ почне скуповувати облігації урядів – ненадійних платників, в цьому випадку не такі важливі.
Даніель Грос, директор Центру європейських політичних досліджень
За матеріалами: Forbes.ua
Поділитися новиною
