1022
Жертви АФЕРт
— Фондовий ринок
Втрата цінності
Корпоративні облігації стрімко втрачають свою цінність в очах емітентів та інвесторів. Якщо раніше торговці ЦП, банки, страхові компанії (СК), компанії з управління активами (КУА) та інші учасники ринку цінних паперів активно працювали з корпоративними облігаціями, то тепер прагнуть або якнайшвидше їх інкасувати, або знайти для них нове застосування.
Показовим може бути звіт Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку (ДКЦПФР), у якому регулятор вказує, що, порівняно з попередніми роками, банки і СК повністю втратили інтерес до запозичення грошей шляхом випуску облігацій. Про це свідчить офіційна статистика. Якщо в січні-лютому 2008 р. банки і СК випустили облігації на 1,42 млрд грн., що склало 28,3% від загального випуску корпоративних облігацій за цей період, то вперше два місяці 2009 р. Держкомісія не реєструвала жодного випуску облігацій банку або СК.
Скорочуються й обсяги торгів корпоративними облігаціями на організованому ринку. За їх підсумках на вітчизняних біржових майданчиках за січень - березень поточного року загальний обсяг виконаних угод з корпоративними облігаціями склав 1,8 млрд грн. Порівняно з аналогічним періодом 2008 р. обсяг торгів корпоративними облігаціями на організованому ринку скоротився більш ніж на 1,7 млрд грн. Втім, навіть наявні обсяги торгів не можуть говорити про хоч якось активний ринок. “Якщо розглядати торги на біржі ПФТС, то вони, за великим рахунком, носять технічний характер”, - впевнений Олег Морква, генеральний директор КУА “Інеко-Інвест” .
Фондовики в цілому вкрай негативно оцінюють стан ринку корпоративних облігацій. “Немає логіки в тому, щоб інвестувати в ЦП якогось вітчизняного емітенту зараз. Зареєстровані випуски технічні, ринку немає. До облігацій немає довіри: папери залишилися, а цінності пропали”, - вважає Максим Корсак, директор фінансової компанії “Капітал Траст Секьюрітіз”. У неформальному спілкуванні багато торговців ЦП визнають, що з початком кризи були змушені розпродати свої портфелі ЦП і фактично згорнути діяльність. Практично припинилася й діяльність компаній, які заробляли на місцевому ринку ЦП за рахунок проведення РЕПО-угод з облігаціями. “Було кілька компаній, які грали на РЕПО-операціях і на цьому заробляли гроші. Цього вже немає. Тому внутрішній ринок практично припинив існування”, - підтверджує Сергій Лесик, співвласник компанії Gainsfort online (Україна).
Здача макулатури
Експерти одностайні в одному: практично всі інвестори так чи інакше прагнуть інкасувати корпоративні облігації, поки за ними ще можна одержати живі гроші. Однак у період затяжної кризи на фондовому ринку зробити це не так просто. “КУА не можуть продати ці ЦП. Подивіться котирування на покупку, ви не знайдете жодної. При цьому є кілька випусків облігацій, де емітенти постійно продовжують терміни виплати, домовляються з інвесторами”, - говорить Корсак.
Так як продати облігації на ринку вже практично неможливо, то основні події розгортаються на рівні взаємодії власників облігацій та їх емітентів. І в цій сфері назрівають великі проблеми. Інвестори все частіше зіштовхуються з тим, що емітенти облігацій або не можуть, або не хочуть робити купонні платежі і викуповувати облігації в обговорені умовами випуску періоди. “За багатьма паперами і емітентами існує прострочення платежів з купонів”, - відзначає Олег Морква. При цьому фондовик визнає, що у фондах, керованих його КУА, частка облігацій, з яких є присутня затримка платежів, становить 30-40% від загального портфеля облігацій.
Більше того, Морква говорить, що спрогнозувати невиплату практично неможливо, тому що емітенти спочатку звітують про одержання прибутку, а потім часто вводять себе в стан керованого банкрутства і тим самим позбуваються необхідності обслуговувати облігаційну позику. “Я думаю, що така ситуація характерна для ринку в цілому, - вважає Олег Морква. - По суті, близько 40% емітентів несвоєчасно проводять оплату купонних платежів. І потенційно в 20-30% випадків очікується, що буде відмова від викупу ЦП з оферті”. Багато ж компаній, хоч і не відмовляються платити за своїми боргами, проте докладають максимум зусиль, щоб відтермінувати виплати. “Всі емітенти, які можуть реструктуризувати свою заборгованість за облігаціями, роблять це. За останні 6 місяців технічні дефолти були оголошені за випусками облігацій на загальну суму 1,5 млрд грн.” - відзначає Ольга Сливінська, аналітик інвестиційної компанії “Драгон Капітал”.
На сьогоднішній день емітенти можна умовно розділити на дві частини. Перша - компанії, у яких є гроші і яким невигідно збільшувати купонні ставки для продовження термінів погашення і, відповідно, більше витрачати на обслуговування облігаційного боргу. Вони збирають кошти для того, щоб швидше погасити облігації і зробити це дешевше. Логіка проста: емітент, по суті, пропонує інвесторам одержати менше грошей, але без затримок, а не ризикувати і не чекати терміну погашення емісії. Слід зазначити, що інвестори часто погоджуються на подібний варіант. Більше того, у такій ситуації навіть чутки про фінансові труднощі можуть зіграти на руку емітенту облігацій. Друга група емітентів не має такої можливості й усіляко намагається реструктуризувати борги. При цьому доводиться домовлятися з емітентами про відтермінування платежів, пропонуючи натомість більшу прибутковість за купонами.
Підвищені ризики інвестицій у корпоративні облігації призвели до зростання прибутковості за цими ЦП. Більшість українських емітентів, що не мають доступу до зовнішніх ринків капіталу, істотно підвищили купонні ставки за облігаціями, що мають обіг на ринку, з метою запобігання їх дочасного пред'явлення до погашення з боку інвесторів. Поточні ставки купона становлять 16-18% (+5-6 п.п. порівняно з минулим роком) для банківських облігацій і 20-30% (+6-8 п.п.) для корпоративних паперів, що, на думку інвестиційних аналітиків, усе ще значно нижчі від адекватного ринкового рівня 30-50% річних. “З огляду на розбіжність у ринкових і запропонованих емітентами ставках прибутковості, більшість інвесторів намагаються представити облігації до офертів і дочасного повернути свої кошти, - розповідає Сливінська. - У той же час не всі емітенти виявилися готові до такого розвитку подій, у них більше боргове навантаження і недостатньо коштів у обігу для погашення запропонованих до викупу облігацій”.
А викинути шкода
В умовах, коли власники облігацій думають не стільки про одержання інвестиційного доходу за облігаціями, скільки про повернення своїх інвестицій, облігації все частіше розглядаються як допоміжний фінансовий інструмент, що може при правильному використанні допомогти у вирішенні низки питань, пов'язаних з обслуговуванням банківських кредитів та організацією фінансування між підприємствами. Опитані Бізнесом експерти відзначають, що зараз більше поширення одержують схеми обміну боргу компанії на борг банку. Це можливо, коли компанія, що має банківський кредит, гасить його облігаціями банку-кредитора, якщо такі є. При цьому вигода подібної операції полягає в тому, що в період фінансової кризи обидвом сторонам не потрібно використовувати гроші для обслуговування своїх боргових зобов'язань. “Деякі компанії намагаються проводити взаємозаліки з банками, але для когось такі спроби успішні, а для когось - ні”, - говорить Сергій Лесик.
Знаходять додаткові вигоди і емітенти облігацій. За даними ДКЦПФР, обсяг зареєстрованих випусків облігацій підприємств за січень-лютий 2009 р., порівняно з аналогічним періодом 2008 р., скоротився на 2,87 млрд грн., до 2,15 млрд грн. (зареєстровано 104 випуску облігацій підприємств). За даними ДКЦПФР, найбільші за обсягом облігаційні випуски зареєстрували ВАТ “Агрофірма “Троянда” (4 випуски на загальну суму 305,73 млн грн.), ВАТ “Укртелеком” (3 випуски на
300 млн грн.), “Компанія “Родовід” (на 100 млн грн.). Зазначені випуски склали більше 30% загального обсягу зареєстрованих за січень-лютий 2009 р. облігацій підприємств.
Зареєстровані цього року випуски облігацій підприємств, на думку експертів, у більшості випадків будуть використані не за прямим призначенням, для публічного залучення грошей на ринку, а для забезпечення фінансових схем. “Це технічні випуски, коли одна компанія групи випускає облігації, а інша їх купує, що, по суті, може виступати своєрідною формою кредитування в рамках однієї ФПГ, механізмом керування фінансовими потоками”, - говорить Ольга Сливінська. З нею погоджуються колеги. “Хтось комусь дає в такий спосіб гроші, якщо не може цього зробити на міжбанку”, - вважає Максим Корсак.
Фондовик - про прагнення
Сергій Лесик, співвласник компанії Gainsfort online (Україна)
- Основними гравцями на даному ринку до останнього часу були банки. Всім добре відомо, як вони себе зараз почувають. Інвестори прагнуть скористатися офертами, швидше продати облігації. Але не у всіх це виходить. Емітенти хочуть реструктуризувати свої зобов'язання. Інша ситуація. Коли банк почуває себе нормально, а циркулююча інформація про його стан асиметрична (інвестори впевнені, що в банку є проблеми), він викуповує свої облігації нижче номіналу і набагато вигідніше сплачує борг. Існує також небезпека, що люди просто, що називається “під шумок”, припинять платити.
Емітент - про труднощі
Дмитро Лега, начальник відділу кредитування ЗАТ “Сентравіс Продакшн Юкрейн”
- Відсутність ринку РЕПО, девальвація гривні, відхід з фондового ринку України професійних інвесторів призводять до того, що емітенти в умовах дефіциту обігових коштів стикаються із труднощами при виконанні зобов'язань по оферті і зворотному викупі облігацій.
Емітенти відмовляються від практики дострокового викупу облігацій, що раніше використовувався для підвищення інвестиційної привабливості випуску.
Власники облігацій (інвестори), у свою чергу також зазнають дефіцит ліквідності, часто зіштовхуються із ситуацією, коли їм стає невигідно тримати цінні папери під ті відсотки, які заявили емітенти, і вони змушені пред'являти корпоративні облігації до зворотного викупу.
Якщо до настання кризи компанії-емітенти могли домовитися про те, щоб залишити папери в портфелі інвестора з більш високою прибутковістю, то зараз така практика, скоріше, виняток. У випадках, коли зазначений механізм все-таки працює, ставки по прибутковості часом досягають захмарно високих значень.
Експерт - про ризики
Станіслав Дубко, генеральний директор рейтингового агентства “Кредит-Рейтинг”
- Ситуація досить тривожна, тому що, з одного боку, зі зрозумілих економічних причин підприємствам стає складніше фінансувати свої борги. Спостерігається тенденція, коли велика кількість емітентів, можливо, уже більше половини, так чи інакше починають вести переговори зі своїми кредиторами про різні форми потурань за вже існуючими позиками, реструктуризації заборгованості. Часто мова йде про те, що інвестор може погодитися одержати менше, але відразу, продавши облігації емітенту з дисконтом.
З іншого боку - у цих умовах деякі емітенти, і такі приклади вже є, можуть не завжди обґрунтовано намагатися просити відстрочку платежу і подібних речей. У сформованих умовах компанії відчувають меншу загрозу в репутаційних ризиках.
Є побоювання, що компанії з більш високими рейтингами почнуть менш акуратно обслуговувати свої борги. Зараз виставлена велика кількість негативних прогнозів за рейтингами, і ми очікуємо їх зниження.
Юрій Гусєв
За матеріалами: Бізнес
Поділитися новиною
