433
Де межа зниження ставки ФРС?
Стрімке зниження ставки Комітетом відкритих ринків свідчить про те, що ФРС намірилася обрушити на ринки всі монетарні стимули, які вона тільки буде здатна реалізувати. Або це тільки здається?
Щоб прогнозувати подальші дії ФРС і визначити, наскільки низько можуть упасти ставки, необхідно зрозуміти, що привело до зміни настроїв серед політиків. На наш погляд, вона могла відбутися в одному із чотирьох випадків.
1) Офіційні кола відстали від життя і просто намагаються надолужити втрачене. У цьому випадку прогноз про зниження ставки по федеральних фондах до 3% може виправдатися.
2) Чиновники йшли в ногу з часом, а зараз просто вважають, що краще викласти весь наявний арсенал відразу, ніж розтягувати задоволення. У цьому випадку, як і в попередньому, прогноз про зниження до 3% буде правильний.
3) ФРС рефлекторно реагує на події, що відбуваються на ринку.
4) Ризики зниження економічного зростання через нові проблеми на фінансових ринках, навпаки, вимагають додаткових і навіть надмірних дій.
2) Чиновники йшли в ногу з часом, а зараз просто вважають, що краще викласти весь наявний арсенал відразу, ніж розтягувати задоволення. У цьому випадку, як і в попередньому, прогноз про зниження до 3% буде правильний.
3) ФРС рефлекторно реагує на події, що відбуваються на ринку.
4) Ризики зниження економічного зростання через нові проблеми на фінансових ринках, навпаки, вимагають додаткових і навіть надмірних дій.
У даній ситуації досить імовірне подальше зниження ставок. Ми дотримуємося останньої точки зору та вважаємо, що ставки впадуть ще більше, до 2,5%, або на 0,5% нижче, ніж передбачалося спочатку. Причина: реакція офіційних органів була своєчасною, однак фінансові проблеми та допущені помилки вимагають від ФРС більш серйозних дій. Чи виявиться подальше зниження зайвим - не зрозуміло. Безумовно, після того як ФРС знизила ставки, ринкові критерії інфляції виросли.
Однак варто переглянути дану ситуацію з погляду управління ризиками: в умовах невизначеності головне значення полягає в тому, що FOMC навмисно відхиляється убік активного зниження. І навіть якщо офіційні особи готові до того, щоб швидко відновити занадто низьку ставку, це не означає, що вони припустилися політичної помилки. Однак таку ж логіку не можна застосувати до результатів засідання FOMC, що відбудеться на наступному тижні. Цього разу, як ми припускаємо, чиновники виберуть 25 б.п. І от чому.
Як справедливо відмітив наш колега Ерік Чейні, ФРС постаралася застрахуватися від загрози, що несе в собі ринковий спад для фінансової системи. Минулого тижня ця загроза здавалася дуже реальною. Головну небезпеку становило те, що вузькоспеціальні страховики могли втратити свої вищі рейтинги та, у такому випадку, виявилися б не в силах забезпечити міцні фінансові гарантії. Це привело до страхів перед можливістю виникнення глобального ланцюга ризиків у зустрічних сторін і пов'язаними із цим побоюваннями, що світова економіка піде до дна слідом за американською. У такому випадку простого забезпечення ліквідності явно недостатньо, і ФРС довелося, фактично, прямо заявити про свою готовність виступити як остання надія та опора.
Звістка про те, що падіння на ринку було, деякою мірою, викликане і розкриттям махінацій одного із французьких трейдерів, змусило задуматися про появу такого поняття, як "Пут Бернанке".
Із цього погляду дії ФРС є вимушеними, і Банк просто реагує на те, що відбувається, намагаючись урятувати ринки з важкої ситуації. Проте, варто віддати належне Бернанке і FOMC, які прийняли рішення та зробили відповідні розпорядження. Як заявив сам Бен Бернанке: "Фінансові та економічні умови дуже швидко змінюються. Отже, Комітет повинен проявляти особливу пильність і гнучкість, бути готовим до рішучих і своєчасних дій, зокрема, ураховувати будь-які несприятливі рухи, які можуть загрожувати економічній або фінансовій стабільності". Залишається тільки правильно вибрати час.
Час найчастіше вирішує все. Однак, на наш погляд, для розуміння дій ФРС набагато важливіше усвідомити роз'єднаність між діями ЦБ, його риторикою та позицією ринку в останні місяці, що і сформувала ґрунт для подій цього тижня.
З жовтня погляди ФРС і ринку на співвідношення ризиків розійшлися, і незважаючи на зниження на 100 б.п., ФРС так і не змогла наздогнати ринок. Таким чином, останній почав вважати, що ФРС відстає від кривої. Гірше того, інвестори вирішили, що монетарну політику буде диктувати думка ринку, а не точка зору ФРС. Учинки та висловлювання ФРС підтвердили цю думку. Банк поступово знижував ставку і не робив майже ніяких натяків на ризики спаду, що насуваються. FOMC двічі промовчав про напрямок ризиків у своїх звітах, тому ринок не надав великого значення довгостроковим прогнозам Комітету, опублікованим у листопаді. Нездатність прийняти рішучі, погоджені та адекватні заходи щодо забезпечення ліквідності за допомогою творчого використання нової програми короткострокових дій зробила примарною ту символічну користь, що вони могли принести. Двічі голова і віце-голова змушені були повідомити, що ускладнення фінансових умов загрожує економіці більше, ніж передбачалося. Поки ФРС виражала стурбованість інфляцією, низькі показники зростання підсилили страх перед рецесією.
Тому, коли минулого тижня Бернанке ясно і чітко натякнув на агресивні політичні заходи, і після цієї заяви ніяких заходів не було, інвестори вирішили, що ФРС чекає засідання FOMC. Однак і цього разу тон політиці задавав ринок. Дії ФРС здавалися прив'язаними до руху ринку більше, ніж коли-небудь. Для монетарної політики це створює дві основні проблеми. По-перше, нисхідні рухи ринку знову можуть породити очікування негайного зниження ставки незалежно від того, на якому рівні вона перебуває. По-друге, це приводить до непевності щодо тої ролі, що повинна відігравати реакція ФРС. Проте, ФРС не стане проявляти надмірну строгість. У швидкому майбутньому, ринку, дійсно, буде потрібно нове зниження.
Ми думаємо, що ФРС має намір швидко перейти до такого рівня ставки по федеральних фондах, що компенсує жорсткість фінансових умов, що відбулася за останні шість місяців. Як відмітив у жовтні віце-голова Д. Кон, ФРС утримувала ставку по федеральних фондах на рівні 5,25%, і, частково, це робилося для компенсації надзвичайно вузьких спредів прибутковості та доступних кредитів. Із цієї причини ФРС прийдеться переглянути політику, щоб відшкодувати розширення кредитних спредів, зниження доступності кредитів і падіння цін на акції. Усього два тижні назад ми вважали, що відповідним рівнем буде 3%. Ставка, дійсно, може виявитися на цьому рівні. Як відзначалося вище, екстрене зниження не змінює нашу точку зору або точку зору ФРС на рахунок мінімального рівня ставок. Однак, з огляду на невизначеність перспектив і різкий відхід ФРС від градуалізму, розумно припустити, що ЦБ відхилиться убік зниження. Цьому відповідає робоче припущення, що ФРС знизить ставку по федеральних фондах до 2,5% або до нуля з поправками на інфляцію.
Що чекає нас сьогодні? Багато хто вважає, що ФРС знизить ставку по федеральних фондах на 50 б.п., до 3%, використовуючи ту ж логіку: принцип "все й відразу" ще зберігає свою актуальність; якщо ставка повинна становити 2,5%, навіщо чекати? Ми дотримуємося іншої точки зору, вважаючи, що офіційні кола з радістю вхопляться за можливість уповільнення темпів і зниження ставки, що їм надали ринки, що стабілізувалися. Аналіз із позиції управління ризиками припускає, що зниження на 100 б.п. протягом тижня, особливо за умови низького рівня реальних процентних ставок, у будь-якому разі дуже агресивний хід. FOMC, імовірно, підкреслить цей факт у протоколі засідання. Для інвесторів рішучі дії ФРС означають більш круту криву прибутковості, і в цей час вона буде бичачою для державних облігацій. Однак чим агресивніше буде поводитися ФРС, тим більше шансів на видужання з'явиться в економіки. Тому що учасники ринку починають очікувати такого результату, фахівець зі стратегії процентної ставки Джим Керон вважає, що це забезпечить різкий ведмежий нахил кривої прибутковості. Це так. Однак ведмежий ухил не може тривати довго. Коли економіка почне відроджуватися, ФРС буде потрібно швидко та сильно змінити курс, щоб вирівняти криву.
Аналогічним чином, основні сили, які стимулюють ведмежий нахил кривої прибутковості, підвищать рівень інфляційної беззбитковості, вимірюваний ринком спредів по казначейських облігаціях, захищених від інфляції (TIPS). Фахівець зі стратегії рівня інфляції Джордж Гонкалвс вважає, що TIPS на термін 10 років і більше можуть обігнати номінальні облігації за прибутковістю, так діапазон беззбитковості повинен залишатися широким, щоб нейтралізувати прийдешню фазу рефляції в другій половині цього року. Зі свого боку, чиновники ФРС, крім іншого, продовжать роботу над поліпшенням комунікаційної стратегії. Уже зараз вони намагаються спрощувати мову звітів про засідання FOMC і використовувати в ньому менше шаблонів.
Концепція балансу ризиків пішла в минуле, на зміну їй прийшов чіткий упор на ризики зниження зростання. У цей час голова і віце-голова, фактично, є єдиними глашатаями політики ФРС. Можливо, чиновники стануть більше часу приділяти обговоренню факторів, що впливають на фінансові умови, і тому, як вони впливають на перспективи. У підсумку, ці зміни повернуть ФРС вирішальну роль у формуванні монетарної політики, що у цей час визначає думку фінансових ринків. Відповідно, справжня прозорість політики знову стане компасом для інвесторів, які хочуть зрозуміти, куди піде політика по досягненні ставкою мінімального рівня.
Ричард Бернер, Девід Грінлоу, "Morgan Stanley"
За матеріалами: Finance.ua
Поділитися новиною
