Прогноз ИЭЭ: Мировую экономику еще какое-то время полихорадит. О проблеме роста долгосрочной доходности — Finance.ua
0 800 307 555
0 800 307 555

Прогноз ИЭЭ: Мировую экономику еще какое-то время полихорадит. О проблеме роста долгосрочной доходности

Валюта
395
По признанию ведущих экономистов одной из самых больших загадок мировых финансов нынешнего времени является непрекращающееся снижение процентных ставок долгосрочной доходности в экономически развитых регионах планеты. Проблема коснулась не только экономики США, в этот процесс вовлечены и другие национальные экономики. "Нет сомнений, что процентные ставки - как международные, так и американские - низки...", - констатировала недавно Financial Times (Cbonds)
1.
О снижении долгосрочной доходности в период ужесточения монетарной политики, как о трудно объясняемом феномене заговорили в связи с продолжающимся снижением цен долгосрочных облигаций в то время, как центральный банк США повышал учетную ставку. Как отмечала в своей статье FT, "...финансовые рынки озадачены динамикой цен на облигации. ФРС США постепенно повышала ставку рефинансирования с 1% год назад до 2,5% ..., в направлении уровня, который она считает более нормальным. Тем не менее, как это ни парадоксально, доходность долгосрочных облигаций продолжает падение." Так, например, в США летом 2004 года она достигала 4,7%. С тех пор она упала почти на четверть процента и продолжает падение. В период с конца июня по декабрь ФРС пять раз повысила учетную ставку. В начале февраля ФРС повысила ставку в шестой раз, но на долгосрочную доходность это все равно не подействовало. На торгах 9 февраля доходность 10-летних казначейских облигаций даже опустилась ниже 4% - до 3,98%.
Инвесторы обеспокоены тем, что облигации в этой ситуации не могут предложить альтернативы рынку акций, который все более разочаровывает. Раньше в подобных случаях, замечает FT, такие настроения являлись следствием "иллюзий" - когда инвесторы упускали из виду необходимость поправки на инфляцию. Высокая доходность, которую они получали в номинальном выражении, отчасти являлась компенсацией в связи с инфляционными ожиданиями, что курс доллара (или фунта) может упасть. Однако реальные процентные ставки, полученные путем вычитания инфляционного индекса из номинальной доходности, также демонстрируют долгосрочную тенденцию к понижению - с примерно 6% в середине 80-х до текущего уровня в 2%. Эти выводы подтверждаются доходностью индексированных облигаций Великобритании, которые сейчас торгуются в диапазоне 1,5-2%. Доходность более новых облигаций US TIPs (индексированные гос. облигации США) сейчас также упала до уровня в 1,5%. Такая низкая доходность весьма впечатляет, учитывая распространенное среди инвесторов мнение, что курс доллара и фунта завышен, и доходность облигаций должна включать премию к связанному с этим риску.
2.
Озабоченность о снижении рыночных процентных ставок почти слово в слово по FT высказал и глава ФРС Алан Гринспен.
Сначала Гринспен прочел доклад в среду 16 февраля в банковском комитете Сената, а затем повторил его в четверг 17 февраля в комитете по финансовым услугам при Палате представителей. В докладе Гринспен, в частности, затронул тему о "непредвиденной" динамике доходности долгосрочных облигаций. "... долгосрочные процентные ставки имеют в последние месяцы тенденцию к понижению, даже при том, что ФРС повысила ставку по федеральным фондам на 150 базисных пунктов", - сказал Гринспен. "Эта ситуация отличается от большинства прошлых ситуаций, когда, при прочих равных условиях, повышение краткосрочных процентных ставок обычно сопровождалось повышением долгосрочной доходности..." "Некоторые аналитики тревожатся, что снижение долгосрочных реальных процентных ставок, идущее с июня, может указывать, что участники рынка ухудшили свою оценку перспектив экономического роста, возможно, в связи с повышением цен на нефть", - продолжал Гринспен. Но эта интерпретация не очень сходится с повышением стоимости акций и сужением кредитных спрэдов, которые наблюдаются за тот же период времени." В упомянутом докладе Гринспен рассмотрел еще несколько возможных объяснений причины понижения долгосрочных процентных ставок, но ответа на загадочное явление не нашел. "В настоящий момент, непредвиденное поведение мировых рынков облигаций остается загадкой. Движение котировок облигаций может быть краткосрочной аберрацией, но пройдет какое-то время, прежде чем мы сможем лучше судить о силах, обусловивших ее", - заявил глава ФРС.
3.
Слова Гринспена о "загадке" поведения долгосрочного сегмента долгового рынка вызвали дискуссию в среде экономистов. Будучи озадаченными поведением рынка в течение многих месяцев, они обнаружили, что и глава ФРС находится в таком же затруднении. Их насторожили слова о "загадке" и "возможности аберрации" в долгосрочном сегменте. "Инвестору всегда следует быть осторожным, если центральный банк говорит, что цена актива является аберрацией", - прокомментировал для The New York Times Пол Маккали (Paul McCulley), портфельный менеджер и экономист в компании Pimco, управляющей многомиллиардными взаимными фондами. Другой портфельный управляющий, Томас Эттебери (Thomas H. Attebery) из New Income Fund из семейства First Pacific Advisors, сказал о словах Гринспена так: "Это человек, который, как предполагается, имеет всю информацию. И если он говорит, что он не знает "почему", тогда зачем вкладывать капитал в долгосрочные бумаги, если вы не понимаете, почему они столько стоят?"
Объяснения возможных причин снижения процентных ставок
Можно попытаться объяснить это явление с точки зрения технических факторов финансовых рынков, однако погрешности технических инструментов за столь долгий период наблюдения (с лета прошлого года) уже давно должны были откорректироваться рынком. Можно высказать предположение, что на этот процесс оказывает влияние понижение учетных ставок, осуществлявшееся слишком долгое время (до лета прошлого года). Однако теперь, несмотря на ужесточение политики, доходность как краткосрочных, так и долгосрочных долгов находится на рекордно низком уровне.
1.
Частично ответ на вопрос о причинах снижения долгосрочной доходности мы найдем у классика теории экономического цикла М.И. Туган-Барановского, который в "Промышленных кризисах..." (1894 г.) писал, - "... накопление ссудного капитала представляет собой нечто совершенно отличное от роста реального производительного капитала. Ссудный капитал может накапливаться не только при расширении, но и при сокращении производства. И не только может, говорит Т-Б, но и фактически накапливается при подобных условиях.
... сразу же по окончании каждого кризиса происходит значительное накопление банковских резервов. Сберегательные вклады частных лиц в банках также увеличиваются в это время. Это указывает на скопление свободных денежных капиталов, ищущих инвестиционных рынков. Низкий учетный процент, всегда следующий за кризисом и упорно удерживающийся в течение нескольких лет, свидетельствует о крайнем изобилии свободных средств. .... фаза процветания характеризуется значительным инвестированием капитала (путем превращения свободного капитала в основной капитал); фаза депрессии характеризуется скоплением ссудного, свободного, подвижного капитала.
Накопление ссудных денежных капиталов происходит во всех фазах цикла; но перевоплощение этого несвязанного капитала в форму производительного капитала, помещение ссудных капиталов в промышленность, время от времени встречает препятствие. Существование этого препятствия не вызывает сомнения - в годы застоя рынок переполнен денежными капиталами.
Создается следующее положение дел. Свободный денежный капитал постоянно накапливается; он настойчиво ищет инвестиционных возможностей, но не может их найти. Неинвестированный капитал не приносит дохода. Чем больше скапливается бездействующий капитал, тем сильнее его стремление найти выход в сферу производительного применения. Мы имеем, с одной стороны, промышленность, насыщенную капиталом, а с другой стороны - новый, несвязанный капитал, повседневно накапливающийся, стремящийся проникнуть в промышленность.
В конце концов наступает момент, когда сопротивление промышленности преодолевается; ссудные капиталы превращаться в производительный капитал. Начинается новый период процветания...
... Создается новый производительный капитал, увеличивающий спрос как на средства производства, так и на предметы потребления. Промышленность находит себе новый рынок, созданный самим расширением производства, которое было вызвано расходованием огромных ссудных капиталов, праздно лежавших раньше в банках. Для промышленности безразлично, на чем основано это неожиданное увеличение спроса. Для нее важно только то, что спрос увеличивается - и увеличивается настолько, что поглощает все накопившиеся ссудные капиталы. Цены повышаются, производство расширяется по всей линии. Фаза подъема удерживается благодаря непрерывному созиданию производительных капитальных благ".
2.
Итак, если следовать логике Туган-Барановского, то понижение ставок процента сигнализирует о избытке в мире свободных капиталов и недостатке достаточного количества проектов, способных их поглотить. Если данная гипотеза верна, то в таком случае ФРС США сделала все возможное для стабилизации ситуации, когда промышленность наполнилась традиционными капиталами, понизив учетную ставку. Логично следовавшее за этим понижение курса доллара "вытолкнуло" излишки товарной массы, ставшей также традиционной, за рубеж.
В этой ситуации правительству США или крупному бизнесу следовало иметь готовую стратегию направленную на создание инновационного проекта мирового значения, способного поглотить излишки свободного, несвязанного капитала. И, таким образом, - подыграть ФРС, подхватив начатую ею инициативу оживления конъюнктуры. Так как этого не произошло, возникший дефицит текущего счета был компенсирован счетом движения капитала, другими словами потоком опять-таки традиционного капитала, идущего из-за границы в США. А в результате экономика США переполнилась (пресытилась) традиционным капиталом, что и стало причиной и неустойчивости рынка акций, и падения доходности по долгосрочным казначейским обязательствам, одновременно.
Кредитно-денежная политика ФРС важна для краткосрочных долгов из-за её влияния на уровень инфляции. Однако важнейшим фактором для рынка долгосрочных обязательств выступает уже не столько баланс США, сколько мировой баланс сбережений и инвестиций. Таким образом, если наша гипотеза верна, мы приходим к простому выводу, что спад реальных процентных ставок отражает растущую нехватку инновационных проектов в мировой экономике, способных поглотить свободные капиталы (сбережения и пр.) в мировом масштабе. Чем и объясняется снижение долгосрочной доходности не только в США, а в мировой экономике в целом. В данном контексте речь идет о нехватке инноваций не столько развивающихся стран, сколько во всём мире.
Причиной того, что все еще большая доля мировых накоплений инвестируется в США, заключается, в том, что таких регионов для вложения капитала нигде больше не осталось, да и ситуация с США пока выглядит зыбко ибо эти инвестиции являются ни чем иным, как встречным потоком счету текущих операций, огромный дефицит которого вызывает тревогу у G-7.
Отсюда следуют выводы:
1. Мировая экономика все больше становится целостной системой, а значит на повестку дня вот-вот встанет вопрос о создании суверенных инструментов управления ею.
2. Снижение долгосрочной доходности могло быть компенсировано ростом потребления в мире, с этой целью привлекательным выглядят меры по снижению мировой неравномерности распределения доходов. Однако раздача средств МВФ, как это прозвучало на официальном обеде участников встречи G-7 выглядит бесперспективно, ибо такие меры только воспитывают и плодят ленивых голодранцев и коррупционеров. Гораздо более привлекательным выглядит стимулирование научных разработок и создание инновационных проектов в развивающемся секторе мировой экономики, создающим новые институциональные условия.
3. Мировая экономика, в отличие от любой национальной, является закрытой системой, поэтому роль балансов и пропорций здесь возрастает более значительно, нежели для любой национальной экономики. Здесь новыми территориями и новыми рынками является только инновация как системный процесс. Отсюда, проблемы, поднятые Медоузом и Форрестером в докладе Римскому клубу становятся все более актуальными.
4. Мировую экономику еще какое-то время (5-10 лет) полихорадят снижение производительности труда, рост потребления нефти в Китае, колебания цен на энергоносители, а затем мы все станем свидетелями небывалого и грандиозного инновационного проекта, который качественно перевернет всю мировую экономику, поглотит все свободные капиталы и поднимет долгосрочную доходность.
Хотелось бы обратить внимание мировых инвесторов на Украину, как очень перспективную для создания инновационных проектов/
ИЭЭ. И. Макаренко
По материалам:
ІЕЕ
Если Вы заметили ошибку, выделите необходимый текст и нажмите Ctrl+Enter , чтобы сообщить нам об этом.

Поделиться новостью

Подпишитесь на нас