263
Обзор фондового рынка России
— Фондовый рынок
Региональные телекомы - смена фаворитов?
На фоне ограниченного потенциала роста акций экспортоориентированых компаний (нефтянка, металлургия), традиционно занимающих наибольшую часть портфеля, вполне закономерен интерес к телекоммуникационной отрасли. Телекомы предоставляют инвестору неплохую возможность диверсификации портфеля. Они характеризуются высокой корреляцией с состоянием российской экономики, стабильными доходами в рублях в отличие от экспортеров. Причем рост выручки межрегиональных телекоммуникационных компаний (МРК) чувствителен к росту экономики и доходов населения и в разы опережает динамику этих показателей. Еще одним гарантом востребованности услуг связи является низкий уровень телефонизации (около 25%) и большие очереди на подключение.
Положительными моментами для всех телекомов является реформирование отрасли. Так, принят Закон "О связи", осуществляется рост тарифов на местную связь, постепенная ликвидация перекрестного субсидирования и оптимизация межоператорских расчетов. Дополнительным импульсом развития региональных телекомов может стать продажа пакета акций Связьинвеста. В этом случае привлекательность МРК, контролируемых Связьинвестом, возрастет за счет более быстрого роста тарифов, переориентации менеджмента на максимизацию прибыли и капитализации компании вместо решения социальных задач.
В начале апреля все региональные операторы фиксированной связи РФ выпустили предварительные данные об итогах деятельности в 2003 г. по РСБУ. Большая часть результатов деятельности компаний соответствовала нашим ожиданиям. Лидирующие позиции в отрасли сохранили прежние операторы: по выручке - Центртелеком, по операционной прибыли - Уралсвязьинформ.
Результаты деятельности компаний в 2003 году
Практически все операторы продемонстрировали существенный рост финансовых показателей, который был обусловлен ростом тарифов на местную связь (в среднем на 25%), увеличением номерной емкости (примерно на 5%) и существенным ростом трафика междугородней связи. Наибольшего прироста выручки и прибыли (рост более 30%) удалось достичь Уралсвязьинформу, Волгателекому и Сибирьтелекому, то есть компаниям которые дальше продвинулись в реформировании своего бизнеса и более активном предоставлении новых услуг. Достаточно хорошие результаты показала ЮТК, масштабные инвестиции которой, постепенно начинают приносить плоды - выручка компании возросла на 28%, а операционная прибыль - на 27%. Таким образом, по динамике финансовых результатов компания все больше приближается к тройке лидеров.
Тем не менее будущее региональных телекомов не выглядит безоблачно - нынешним успешным результатам компаний достаточно серьезно угрожают две наметившиеся тенденции. Во-первых, серьезное беспокойство вызывает рост затрат телекомов, который у некоторых компаний опережает рост доходов. Одной из главных причин увеличения расходов является избыточный персонал (см. показатель число линий на сотрудника). Сокращение штатов компаний на 2-3% не смогло компенсировать значительного повышения заработной платы (25-30%). Во-вторых, замедлением динамики развития чревато усиление конкуренции со стороны альтернативных операторов связи. Их первыми жертвами стали Центртелеком и СЗТ. После консолидации альтернативных операторов в "пристоличных регионах" будет активизирована их экспансия на остальную территорию страны. Причем конкуренция будет наиболее жесткой в самых привлекательных сегментах рынка - мобильная связь, обслуживание корпоративных клиентов и т.д.
В контексте этих негативных тенденций инвестор вынужден более тщательно подходить к выбору акций телекомов. Как обычно, пристальное внимание необходимо уделить соотношению капитализации компании к ее выручке и доходам. В соответствии с этими индикаторами наиболее дорогими компаниями являются Уралсвязьинформ и Волгателеком, а наиболее недооцененными - ЮТК, Дальсвязь и Центртелеком. Однако, для более точной оценки привлекательности акций телекомов, необходимо более детально рассмотреть бизнес компаний, их активы, регион операционной деятельности и стратегию развития. Также небесполезно будет обратить внимание на предыдущую динамику котировок акций МРК и их дивидендную доходность.
Характеристика активов и бизнеса региональных телекомов
Уровень рентабельности компаний, во многом зависит от степени участия компании в предоставлении новых услуг мобильной связи (доля в доходах до 20% по МСБУ), тарифы на которые не регулируются МАПом. Однако, мы не склонны переоценивать наличие у компании сотовых активов. Да, в настоящее время мобильная связь обеспечивает высокую рентабельность и растущие доходы, но по мере развертывания компаниями "большой тройки" своих сетей обострится конкуренция в секторе мобильной связи со стороны более гибких и агрессивных альтернативных операторов, которые не обременены социальными обязательствами и государственным регулированием. Поэтому мы не считаем, что активное развитие сотовой составляющей бизнеса является гарантией успешности развития компаний в будущем. Соответственно, значительные сотовые активы Уралсвязьинформа, Волгателекома и Сибирьтелекома не дают им преимуществ в долгосрочном периоде по сравнению с компаниями менее активно развивающими это направление (например, ЮТК). Однако, приход на рынок федеральных операторов сотовой связи, являясь угрозой для получения стабильных доходов от услуг мобильной связи, в то же время предоставляет возможность МРК одноразово увеличить доходы за счет продажи в будущем этой составляющей своего бизнеса.
Новые услуги (Интернет и передача данных) пока генерируют лишь незначительную долю доходов компаний (до 5%). Однако, этот сегмент рынка представляется нам наиболее перспективным в связи с тем, что он относительно независим от государственного регулирования и растет максимальными темпами (свыше 40% в год). Мы полагаем, что доходы от новых услуг будут расти в соответствии с расширением емкости рынка, так как региональные телекомы имеют достаточно устойчивые позиции в этом секторе услуг. Наиболее активно развивают это направление Дальсвязь и Сибирьтелеком, которые вполне заслуживают премии к рынку за эту верную, на наш взгляд, стратегию развития.
При оценке справедливой стоимости региональных операторов связи необходимо учитывать особенности и уровень развития базового региона деятельности компаний. Можно изменить менеджмент предприятия, можно расширить и модернизировать активы, но практически невозможно значительно изменить экономику региона. Важными показателями являются численность населения и телефонизация региона, так как они определяют количество потенциальных абонентов компании и емкость регионального рынка услуг связи. При оценке привлекательности региона нужно учитывать долю сельского населения, предоставления услуг связи которым менее рентабельно. Высокий уровень благосостояния населения и развития деловой активности способствуют росту междугороднего трафика, потребностей в новых услугах, а соответственно и повышению доходов региональных телекомов. Мы оценивали уровень развития деловой активности и благосостояния населения на основе валового регионального продукта (ВРП) и среднегодовых доходов на душу населения.
Характеристика базовых регионов региональных телекомов
Наиболее привлекательными телекомами, с точки зрения емкости регионального рынка услуг связи, являются - Уралсвязьинформ, Сибирьтелеком, Центртелеком и Волгателеком на которые приходится свыше 70% населения и валового регионального продукта. В этих регионах, кроме базового региона Центртелекома, уровень доходов населения также превышает среднероссийский уровень.
С точки зрения увеличения абонентской базы наиболее перспективны менее освоенные, но наиболее урбанизированные восточные регионы (Сибирь и Дальний Восток), где уровень телефонизации пока ниже, чем в остальных регионах. На наш взгляд, также весьма емким может стать Южный федеральный округ, который характеризуется быстрым ростом населения и наибольшим притоком туристов, обеспечивающих существенный прирост междугородного трафика.
При оценке емкости регионального рынка услуг связи необходимо также учитывать какое место на этом рынке сможет занять конкретная МРК. Например, компаниям, осуществляющим деятельность в "пристоличных регионах" (Центртелеком, СЗТ), вряд ли стоит рассчитывать на существенное увеличение абонентской базы - эти регионы уже неплохо телефонизированы (если конечно, не сравнивать уровень телефонизации с развитыми европейскими странами), более того именно за абонентов этих регионов ведется наиболее острая борьба со стороны альтернативных операторов.
Сравнение динамики котировок акций региональных телекомов в прошлом и текущем году однозначно свидетельствует о смене фаворитов. В 2003 году было два безусловных лидера роста (Уралсвязьинформ - 187% и Волгателеком - 115%), Опережающее развитие этих компаний также было связано с тем, что они функционируют в мощных, индустриально развитых регионах, а также с тем, что именно эти компании являлись пилотными проектами Связьинвеста, и их реформированию уделялось наибольшее внимание. В результате Уралсвязьинформ и Волгателеком более быстро консолидировали активы и дальше продвинулись в реформировании бизнеса, которое выражалось в переориентации на развитие новых услуг, мобильной связи, снижении издержек. Фондовый рынок крайне позитивно воспринял эти успехи, но это привело к переоцененности акций этих компаний. Аутсайдером в 2003 году были акции Северо-Западного Телекома, которые выросли всего лишь на 2%. Акции остальных МРК выросли в пределах 30-40%, что ниже роста индекса РТС (58%).
В 2004 году прежние фавориты исчерпали резервы роста, уступив желтую майку лидера прежним аутсайдерам. В текущем году СЗТ, Дальсвязь и Сибирьтелеком демонстрировали опережающие темпы роста как по сравнению с остальными МРК, так и с индексом РТС.
В чем же причина такой смены приоритетов участников фондового рынка и насколько эта тенденция устойчива? На наш взгляд, участники фондового рынка совершенно справедливо осознали, что стремительные темпы роста числа абонентов, трафика, доходов и прибыли постепенно замедляются. Меньше оптимизма у инвесторов вызывают перспективы мобильной составляющей бизнеса региональных телекомов в связи с вероятным резким обострением конкуренции на этом секторе рынка связи уже в ближайшем будущем. В то же время компании, уделяющие больше внимания другим новым видам телекоммуникационных услуг (в первую очередь - Интернет), заслуживают премии к рынку. Эти услуги более рентабельны, чем телефонная связь, а их потребление растет более высокими темпами. Причем положение МРК в этом сегменте рынка более устойчиво по сравнению с мобильной связью. Лучшими перспективами обладают также телекомы, функционирующие в пока менее телефонизированных и освоенных регионах, рынки связи которых менее насыщенны и конкуренты (Сибирьтелеком, Дальсвязь, ЮТК). Наиболее позитивно мы оцениваем перспективы ЮТК, деятельность которой связана с реализацией долгосрочных проектов. Компания в результате значительных капиталовложений расширила и модернизировала сеть, повысила уровень цифровизации, увеличила абонентскую базу. Акции компании также являются самыми привлекательными по соотношению капитализации к выручке и прибыли.
Резюмируя сравнительный анализ телекомов, мы рекомендуем к покупке в первую очередь крайне недооцененные акции ЮТК. Также представляются интересными акции Сибирьтелекома и Дальсвязи, которые обладают потенциалом роста, учитывая их недооцененность и перспективы роста трафика и доходов за счет ненасыщенности регионального рынка связи и развития новых услуг. Дополнительным стимулом к приобретению привилегированных акций телекомов является их высокая дивидендная доходность.
По материалам: Файненшл Брідж
Поделиться новостью
