5438
Спасательный круг или камень на шее?
— Кредит&Депозит
Спасательный круг
Заем МВФ поможет многим компаниям избежать дефолта. Многие компании и финучреждения сейчас проводят реструктуризацию своей внешней задолженности.
В ноябре прошлого года совет директоров МВФ одобрил предоставление Украине беспрецедентного по объему кредита в размере 11 млрд SDR. Сумма, эквивалентная $16,5 млрд, составила около 16% общих долговых ресурсов Фонда на момент принятия решения и равна около 13% прогнозного уровня ВВП Украины в 2009 году. Изначально планировалось, что МВФ не будет отходить от устоявшейся многолетней практики и кредит в полном объеме поступит на счета НБУ для поддержания надлежащего уровня его резервов. Однако позже Фонд сообщил, что часть суммы будет переведена на счета правительства для расчетов по внешним обязательствам в 2009-м, то есть фактически на покрытие бюджетного дефицита.
Традиционно стоимость ресурсов МФВ символическая: страна-должник обязуется регулярно платить процент по кредиту, не превышающий сейчас 2% годовых. Стоит ли говорить, что это крайне низкая цена в сложившихся условиях. Если посмотреть на котировки украинских суверенных еврооблигаций, будет понятно, что еще в начале апреля частные инвесторы готовы были предоставлять Украине долгосрочные долговые ресурсы лишь под 20–25% годовых. В этой ситуации получение валютного кредита под 2% годовых - безусловно, большой успех. Немаловажно и то, что погашение займа МВФ в будущем, как и регулярная выплата процентов по его обслуживанию (кроме части, которая направляется на счета правительства), не создает нагрузки на госбюджет. Основным получателем займа является НБУ, который и будет обслуживать долг за счет собственных ресурсов.
В первые месяцы 2009-го дисбалансы по внешнеэкономическим операциям стремительно выравнивались. По оценке НБУ, в I квартале этого года дефицит текущего счета платежного баланса составил $882 млн (по сравнению с $3,7 млрд за аналогичный период 2008-го). Это могло бы вселить уверенность в том, что украинская экономика способна приспособиться к новым условиям, а резервов Нацбанка достаточно, чтобы полностью компенсировать отток долгового капитала по финансовому счету. Однако важная особенность валютного рынка в кризисный период состоит в том, что тенденции на нем определяются не столько фундаментальными факторами, сколько настроением участников рынка: субъектов бизнеса и населения. По данным за I квартал 2009-го, резервы НБУ шли преимущественно на наличный рынок, предположительно для удовлетворения ажиотажного спроса на иностранную валюту.
Вряд ли кто-то возьмется прогнозировать направление и масштабы движения краткосрочного капитала (в том числе притока/оттока валюты на наличный рынок) в II полугодии 2009-го. Эта часть финансовых потоков всегда была наиболее волатильной и труднопрогнозируемой. Поэтому для НБУ важно поддерживать определенный уровень резервов, который гарантировал бы возможность массовых интервенций в случае появления резких дисбалансов на валютном рынке. Существует некий критический уровень резервов (условно его можно оценить в $10–12 млрд), который гарантирует уверенность участников рынка в способности Нацбанка контролировать ситуацию на валютном рынке. Если предположить, что уровень резервов опустится ниже такой психологической отметки, процесс массовой скупки валюты сложно будет остановить, что в свою очередь приведет к обесцениванию гривни и неконтролируемому расходованию резервов центробанка. Кредит МВФ делает такой сценарий маловероятным, поэтому его роль как психологического фактора не стоит недооценивать.
Многие компании и финучреждения сейчас проводят реструктуризацию своей внешней задолженности. Однако иностранные кредиторы могут пойти на реструктуризацию (очевидно, с огромными оговорками) лишь в том случае, если будут уверены: валютные ресурсы станут доступными для украинских предприятий на межбанковском рынке в среднесрочной перспективе. С этой точки зрения главный показатель достаточности ресурсов для иностранного инвестора - объем золотовалютных резервов НБУ, который должен быть не просто в плюсе, но и иметь необходимый запас прочности. Скорее всего, $24,5 млрд на счетах Нацбанка (около $20 млрд без учета первого транша кредита МВФ) по состоянию на конец апреля не убедили бы большинство инвесторов в том, что после пролонгации кредитов на год-два компании-резиденты смогут рассчитаться по своим валютным обязательствам. Без займа МВФ кредиторы вряд ли рассматривали бы саму возможность реструктуризации. Безусловной альтернативой для многих частных компаний стал бы вынужденный дефолт.
До тех пор пока в Украину поступают транши Фонда, международное сообщество получает сигналы о том, что ситуация в экономике контролируема, а правительство готово к разумному формату сотрудничества с мировым сообществом. Руководители Всемирного банка и ЕБРР неоднократно заявляли о том, что вопрос выделения средств их институциями напрямую зависит от решения о выдаче кредита МВФ. Такую же позицию заняли и правительства стран-партнеров, готовых предоставить Украине финансовую помощь. Для многих частных инвесторов выделение первых двух траншей МВФ дало позитивный сигнал: их вложения как в украинские долговые бумаги, так и в акции - далеко не утраченная выгода.
Виталий Ваврищук, аналитик ИК Dragon Capital
Камень на шее
Кредит МВФ может подтолкнуть Украину к дефолту. Фонд никогда не дает в кредит непосредственно твердую валюту. Заем предоставляется в виде так называемых специальных прав заимствования.
Сотрудничество с МВФ предшествовало дефолту в Аргентине (2001 год), а также было причиной углубления кризиса в Мексике, сопровождавшегося двукратной девальвацией национальной валюты (1994–1995 годы). Кроме того, кредиты МВФ не остановили падения экономики и корпоративные дефолты в Юго-Восточной Азии (1997–1998 годы). И наоборот, страны, которые пренебрегли совещательным руководством международных учреждений (Малайзия, Южная Корея), чувствовали себя увереннее. Почему же заем МВФ может повредить экономике?
Самый главный факт, который может стать открытием для многих, - Украина не получила от МВФ никаких денег. Дело в том, что Фонд никогда не дает в кредит непосредственно твердую валюту. Заем предоставляется в виде так называемых специальных прав заимствования (SDR) - эмитированных МВФ искусственных платежных средств.
Полученный кредит учитывается при вычислении международных резервов Нацбанка, улучшая статистические показатели. Тем не менее SDR не являются ни валютой, ни ценными бумагами, и возможности их использования очень ограничены. Чтобы потратить эти условные единицы, надо предварительно договориться с США или другой развитой страной об обмене SDR на доллары или иную свободно конвертируемую валюту. Фактически SDR можно использовать исключительно для расчетов по госдолгу (лишь среди стран, которые входят в состав участников МВФ) - для поддержания платежного баланса.
В ноябре прошлого года Украина получила не $4,5 млрд, а 3 млрд единиц специальных прав заимствования, а в мае не $2,8 млрд, а 1,9 млрд SDR. Потратить эти средства на социальные выплаты, дотации Пенсионному фонду, строительство объектов Евро-2012 или какие-либо программы государственной помощи невозможно. Покрытие дефицита госбюджета за счет кредитных ресурсов Фонда может происходить только в пределах тех сумм, которые должны направляться на возвращение ранее взятых займов и выплату процентов. В этом году правительство должно вернуть иностранным кредиторам около $1,9 млрд - именно на это и уйдет большая часть второго транша от МВФ.
На поддержку платежного баланса, то есть для укрепления курса национальной валюты, заем Фонда использовать в полной мере невозможно из-за отсутствия свободного обращения SDR. Несмотря на кредиты МВФ, количество твердой валюты в казне НБУ будет неуклонно уменьшаться: утвержденная в октябре прошлого года программа сотрудничества с Фондом предусматривает существенное сокращение чистых международных резервов регулятора - с $37,5 млрд по состоянию на 1 октября 2008-го до $14,9 млрд на 1 января 2010-го (предельная граница установлена в меморандуме с МВФ). Поэтому в среднесрочной перспективе курс гривни продолжит снижаться.
Основным результатом получения кредита МВФ станет пролонгация ранее полученных иностранных займов. Но цена этой помощи будет слишком высока. Во-первых, государство рискует стать частью финансовой пирамиды, в которой для погашения задолженности по предыдущим кредитам придется брать новые и во все большем размере.
Полученные Нацбанком SDR могут быть использованы для возвращения не только госзаимствований, но и долгов частных компаний и банков - с помощью механизма рефинансирования. Собственно, процесс переведения части банковских и корпоративных долгов в обязательства государства уже начался. В октябре–декабре прошлого года задолженность банков и компаний перед иностранными кредиторами уменьшилась на $6,6 млрд - с $90,6 млрд до $83,9 млрд, а внешний долг органов госуправления и НБУ вырос на $5 млрд - с $14,3 млрд до $19,3 млрд. После получения кредита от МВФ и других международных финансовых организаций размер внешнего госдолга страны увеличится минимум вдвое. То есть украинские налогоплательщики берут взаймы у Фонда, чтобы помочь банкам и корпорациям, которые показали свою неэффективность. Бедные заплатят за богатых. К тому же, по каким принципам выбираются финучреждения для предоставления государственной помощи, неизвестно.
Во-вторых, правительство потеряет самостоятельность в принятии решений, попав в зависимость от международных организаций. Отдавать одолженные у МВФ средства государству придется быстро - Украина должна вернуть кредит МВФ за шесть лет, начиная с 2012-го. А восстановить экономику и рассчитаться с долгами, выполняя требования МВФ, будет нелегко.
Основными условиями получения займов от Фонда являются: отказ от мер по защите собственных производителей (даже тех мер, которые возможны в рамках 5-летнего переходного периода, который предоставлен Украине при вступлении в прошлом году в ВТО), облегчение доступа на внутренний рынок для транснациональных корпораций, сокращение социальных программ. Правительство будет вынуждено, по крайней мере, частично соглашаться на такие условия, чтобы получить очередные транши. Однако экономика не может развиваться только за счет привлечения внешних средств.
До тех пор пока внутреннее производство не будет крепким, а сальдо внешнеторгового баланса не станет положительным (то есть пока Украина не будет производить и продавать больше, чем потреблять), не стоит надеяться на устойчивый экономический рост. В противном случае Украине придется согласиться на частичную утрату финансового суверенитета.
Надежда на то, что получение кредита от МВФ может дать сигнал международным частным компаниям об улучшении инвестиционного климата в Украине, напрасна. Уже после решения совета директоров Фонда о выделении второго транша рейтинговое агентство Moody’s снизило рейтинги Украины по обязательствам в иностранной и национальной валюте с B1 до B2 и сохранило негативный прогноз по правительственным обязательствам.
Юрий Гаврилечко, Управляющий Партнер Gr & Bm Consulting
По материалам: Контракти
Поделиться новостью
